緒論：寫作既是個人情感的抒發(fā)，也是對學(xué)術(shù)真理的探索，歡迎閱讀由發(fā)表云整理的11篇股權(quán)投資和證券投資的區(qū)別范文，希望它們能為您的寫作提供參考和啟發(fā)。

篇（1）

中圖分類號：D922.281 文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A 文章編號：1008—4428（2012）08—96 —02

近幾年，我國股權(quán)投資市場發(fā)展迅猛，2011年2月22日，國家發(fā)改委正式試點地區(qū)股權(quán)投資企業(yè)發(fā)展和備案六大要點，其中要求資本規(guī)模在5億元以上的股權(quán)投資企業(yè)必須申請備案并接受備案管理。業(yè)內(nèi)人士分析指出，這意味著我國正式啟動對股權(quán)投資基金的強制備案管理，對股權(quán)投資基金的監(jiān)管開始邁入新階段。

一、私募股權(quán)投資基金概述

私募股權(quán)投資基金與我國《證券投資基金法》所規(guī)范的證券投資基金相比，有兩個大的區(qū)別，一是資金籌措渠道不同，二是投資對象不同。前者通過私募籌措資金，后者一般通過公募籌集資金；前者主要投資未上市企業(yè)股權(quán)，通過企業(yè)股權(quán)上市而獲利，而后者主要投資上市交易的股票、債券。因此，對于股權(quán)投資基金的規(guī)范而言，與證券投資基金也有著很大的不同。

我國發(fā)改委起草的《產(chǎn)業(yè)投資基金管理暫行辦法》中把產(chǎn)業(yè)投資基金定義為“一種對未上市企業(yè)進(jìn)行股權(quán)投資和提供經(jīng)營管理服務(wù)的利益共享、風(fēng)險共擔(dān)的集合投資制度，即通過向多數(shù)投資者發(fā)行基金份額設(shè)立基金公司，由基金公司自任基金管理人或另行委托基金管理人管理基金資產(chǎn)，委托基金托管人托管基金資產(chǎn)，從事創(chuàng)業(yè)投資、企業(yè)重組投資和基礎(chǔ)設(shè)施投資等實業(yè)投資?！庇捎诠蓹?quán)投資基金在運作和資金籌措上和一般證券投資基金不同，因此，如何對其監(jiān)管成為立法者考慮的重要問題。

二、我國對私募股權(quán)投資基金監(jiān)管的探索

我國對股權(quán)投資基金的法律規(guī)范經(jīng)歷了較長時間的醞釀，第一個階段是從1996年到2001年，一方面對創(chuàng)業(yè)投資基金實行備案管理，同時又進(jìn)行產(chǎn)業(yè)投資基金的試點。該辦法確立了創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)的備案制度，備案并非強制性要求，凡遵照該辦法規(guī)定完成備案程序的創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)，應(yīng)當(dāng)接受創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)管理部門的監(jiān)管，投資運作符合有關(guān)規(guī)定的可享受政策扶持。未遵照本辦法規(guī)定完成備案程序的創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)，不受創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)管理部門的監(jiān)管，不享受政策扶持。而且經(jīng)國務(wù)院批準(zhǔn)國家社?；鹬荒芡顿Y到在國家發(fā)改委備案的投資資金。國家發(fā)展改革委在開展產(chǎn)業(yè)投資基金（即股權(quán)投資基金）試點的同時，還根據(jù)國務(wù)院有關(guān)批復(fù)精神，自2008年6月開始，先后在天津濱海新區(qū)和北京中關(guān)村科技園區(qū)開展了股權(quán)投資企業(yè)備案管理的先行先試工作。從效果看，備案管理的模式，符合私募股權(quán)投資行業(yè)的發(fā)展特點，得到業(yè)界積極評價。2009年年底以來，國務(wù)院又先后批準(zhǔn)武漢東湖新技術(shù)產(chǎn)業(yè)開發(fā)區(qū)、長江三角洲地區(qū)也可享受股權(quán)投資企業(yè)備案先行先試政策。

2011年1月份國家發(fā)改委了《關(guān)于試點地區(qū)股權(quán)基金試點和備案的通知》，這是我們國家第一部關(guān)于私募股權(quán)投資基金的基本性法律文件。現(xiàn)在由天津、北京、上海、江蘇、浙江、湖北、四川、重慶、湖南等省市的股權(quán)投資企業(yè)，都可以到國家發(fā)改委備案。該文件從六個方面了提出了規(guī)范性要求：（1）規(guī)范股權(quán)投資企業(yè)的設(shè)立、資本募集與投資領(lǐng)域。要求股權(quán)投資企業(yè)應(yīng)當(dāng)遵照《公司法》和《合伙企業(yè)法》有關(guān)規(guī)定設(shè)立，且只能以私募方式向具有風(fēng)險識別和承受能力的特定對象募集資本，不得通過公告等方式直接或間接向不特定的公眾進(jìn)行推介。股權(quán)投資企業(yè)的投資領(lǐng)域限于非公開交易的企業(yè)股權(quán)，投資過程中的閑置資金只能存放銀行或用于購買國債等固定收益類投資產(chǎn)品。（2）健全股權(quán)投資企業(yè)的風(fēng)險控制機制。包括實行適度的分散投資、對關(guān)聯(lián)投資實行投資決策關(guān)聯(lián)方回避制度、建立業(yè)績激勵機制和風(fēng)險約束機制等。（3）明確股權(quán)投資管理機構(gòu)的職責(zé)，以規(guī)范其管理運作行為。（4）建立股權(quán)投資企業(yè)信息披露制度。除應(yīng)向投資者披露投資運作信息外，還應(yīng)向備案管理部門提交年度業(yè)務(wù)報告和經(jīng)會計師事務(wù)所審計的年度財務(wù)報告，在投資運作過程中發(fā)生重大事件的，應(yīng)及時向備案管理部門報告。（5）完善股權(quán)投資企業(yè)備案程序。除按照“抓大放小”原則，明確了股權(quán)投資企業(yè)備案管理范圍外，還明確了股權(quán)投資企業(yè)的備案程序，以及應(yīng)當(dāng)提交的文件和材料。（6）構(gòu)建適度監(jiān)管和行業(yè)自律相結(jié)合的管理體制。

三、目前私募股權(quán)投資基金存在問題分析

總的來說，我國股權(quán)投資基金方興未艾，正以越來越快的速度向前發(fā)展。但是，對其規(guī)范不力、監(jiān)管不嚴(yán)、規(guī)范性文件立法層次低的缺點也越來越得到暴露。實踐中，股權(quán)投資基金的運作往往存在這樣一些問題：（1）資本募集不規(guī)范。目前我國一些股權(quán)投資企業(yè)通過舉辦論壇和變相廣告的方式進(jìn)行募集，使一些不具備基本風(fēng)險鑒別能力和承受能力的公眾投資者也被卷入其中。（2）管理運營不規(guī)范。股權(quán)投資作為一種長期投資方式，需要建立業(yè)績激勵機制和風(fēng)險約束機制，以激勵管理團隊勤奮敬業(yè)，并保障投資者權(quán)益。但是，目前股權(quán)投資企業(yè)的業(yè)績激勵機制和風(fēng)險約束機制普遍不夠健全。（3）投資運作不規(guī)范。一些股權(quán)投資企業(yè)介入了證券投資和房地產(chǎn)投資，蘊含了一定的潛在風(fēng)險，也有不少股權(quán)投資基金涉足高利貸。更有不少機構(gòu)假借私募股權(quán)投資基金名義，行非法集資之實。（4）從現(xiàn)實來看，地方政府往往重視對給予股權(quán)投資機構(gòu)種種優(yōu)惠以達(dá)到招商引資的目的而對已經(jīng)設(shè)立的股權(quán)投資基金和機構(gòu)往往放任不管。

四、加強私募股權(quán)投資基金監(jiān)管對策研究

針對實踐中出現(xiàn)的眾多問題，筆者認(rèn)為應(yīng)當(dāng)從提升股權(quán)投資基金法律層級、提高效力、完善監(jiān)管、增加透明度、落實優(yōu)惠等方面著手，提升對股權(quán)投資基金的規(guī)范水平。

首先，由于目前我國管理股權(quán)投資基金的規(guī)范性文件全部是部委規(guī)章，法律層次太低，因此，要盡早出臺私募股權(quán)投資基金法。筆者認(rèn)為，私募股權(quán)基金的立法監(jiān)管應(yīng)尊重客觀現(xiàn)狀。在私募股權(quán)基金的立法監(jiān)管方面，我國有關(guān)部門已經(jīng)出臺了《外商投資創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)管理辦法》和《創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)管理暫行辦法》，并有國家稅務(wù)總局、財政部的配套稅收立法。如果強行把私募股權(quán)基金納入《證券投資基金法》，必然面臨和現(xiàn)有立法的沖突和銜接問題。因此，私募股權(quán)基金不宜放在證券投資基金法里，而更宜單獨立法。

其次，應(yīng)盡快設(shè)立全國股權(quán)投資基金行業(yè)協(xié)會，進(jìn)行行業(yè)自律監(jiān)管。私募股權(quán)投資基金向行業(yè)協(xié)會登記備案，定時報告有關(guān)基金運作的財務(wù)資料，接受其檢查、監(jiān)督，最終以構(gòu)建證監(jiān)會統(tǒng)一行政監(jiān)管、私募股權(quán)投資基金行業(yè)協(xié)會自律監(jiān)管、私募股權(quán)投資基金自我監(jiān)管三方面結(jié)合的立體監(jiān)管體系。

再次，要重視私募股權(quán)投資基金的信息披露。我國企業(yè)誠信文化建設(shè)相對比較滯后，而私募股權(quán)投資基金又具有非公開的特點，私募股權(quán)投資基金管理人的風(fēng)險和道德風(fēng)險難以防范。因此，規(guī)范私募股權(quán)投資基金的信息披露制度非常必要。

篇（2）

前言：隨著國內(nèi)私募基金的不斷發(fā)展，逐漸走向國際金融市場。目前，國內(nèi)私募證券投資基金與海外對沖基金之間，既具有區(qū)別，又具有聯(lián)系。受制度因素的影響，使我國私募資金在金融市場中面臨著一定的問題，對我國經(jīng)濟發(fā)展有不良影響。

一、國內(nèi)私募證券投資基金與海外對沖基金的發(fā)展現(xiàn)狀

私募基金是指私下或直接向特定的群體募集資金；與之相對應(yīng)的是，公募基金（Public Fund），指向社會大眾公開募集的資金。我們所說的基金主要是共同基金，即證券投資基金。

私人股權(quán)投資（私募股權(quán)投資、私募基金，Private Fund），是一個非常寬泛的概念，是指對任何一種不能在股票市場自由交易的股權(quán)資產(chǎn)的投資。私募基金目前主要分為以下幾種：杠桿收購、成長資本、風(fēng)險投資、夾層融資和天使投資以及其他形式。在中國的金融市場中，經(jīng)常被提及的“私募基金”，一般情況下是指相對于受中國政府主管部門監(jiān)管的，向不特定投資人公開發(fā)行受益憑證的證券投資基金而言，是一種非公開宣傳的，私下向特定投資人募集資金進(jìn)行的一種集合投資。我國的私募基金運作方式基本分兩種，一種，基于簽訂委托投資合同的契約型集合投資基金，另一種，基于共同出資入股成立股份公司的公司型集合投資基金。

隨著我國金融市場的不斷發(fā)展，股指期貨、融資融券等對沖工具逐漸推出，促進(jìn)了國內(nèi)私募證券投資基金的發(fā)展。目前，國內(nèi)私募證券基金投資策略雖然越趨多樣化，但仍然以股票投資策略為主。國內(nèi)對沖工具類型不斷增加，對私募基金管理有著更高的要求，為滿足更多需求者的需要，優(yōu)秀私募基金管理者不斷涌現(xiàn)，促進(jìn)了國內(nèi)對沖基金管理的不斷加強。在全球化背景下，國內(nèi)外證券市場聯(lián)系越來越密切，促進(jìn)我國證券市場與國際市場的接軌，使我國對沖基金迎來良好的發(fā)展機遇[1]。

對沖基金起源于么美國50年代初。當(dāng)時使用對沖基金的目的在于利用期貨、期權(quán)等金融衍生產(chǎn)品，和對相關(guān)聯(lián)的證券進(jìn)行買賣、風(fēng)險對沖的操作技巧，在某種程度上實現(xiàn)規(guī)避和化解投資風(fēng)險。在金融學(xué)中，對沖（hedge）指的是減低另一項投資的風(fēng)險的投資。對沖是指在降低商業(yè)風(fēng)險的同時，仍舊可能在投資中獲利的一種方法。通常對沖是同一時間進(jìn)行兩筆數(shù)量相當(dāng)、行情相關(guān)、盈虧相抵且方向相反的交易。這里的行情相關(guān)指的是影響兩種商品價格行情的市場供求關(guān)系存在正相關(guān)性，如若發(fā)生變化，會同步影響兩種商品的價格，且價格變化的方向基本相同。方向相反是指兩筆交易一筆買入、一筆賣出，因此無論價格如何變化，交易的結(jié)果總是一盈一虧。如果要做到盈虧相抵，兩筆交易的數(shù)量必須大體做到數(shù)量持平。采用對沖交易手段的基金即為對沖基金（hedge fund）也稱避險基金，套期保值基金。對沖基金，運用各類金融衍生工具與金融工具，以營利為目的的金融基金，亦是證券投資基金的另一種形式，可以理解為已經(jīng)風(fēng)險對沖過的基金。

自20世紀(jì)90年代起，海外對沖基金發(fā)展速度加快，其有利條件相對較多。首先，對沖基金有著絕對收益目標(biāo)，更具吸引力，對金融市場環(huán)境產(chǎn)生影響。其次，投資者不斷增多，為對沖基金投資奠定有利條件和提供基礎(chǔ)。再次，市場環(huán)境相對較為寬松和活躍，在一定程度上促進(jìn)了對沖基金的增長。第四，金融市場中不斷涌入優(yōu)秀人才，為人力資源管理創(chuàng)造了良好條件。最后，金融不斷創(chuàng)新，為海外對沖基金的快速增長提供動力源泉。所以，海外對沖基金的發(fā)展有著良好的基礎(chǔ)條件。

我國私募證券投資基金與海外對沖基金的發(fā)展相比，處于初期發(fā)展階段，不僅投資范圍受局限，而且缺少足夠的金融衍生工具。其次，在股票交易和過戶費方面，我國支出的經(jīng)濟費用較海外國家高，且在做空方面有諸多限制。另一方面，國內(nèi)期貨和期指的費用相對較低，與海外金融市場發(fā)展比較接近。

二、我國私募資金與海外資金的區(qū)別與聯(lián)系

前面提到私募基金，是指有關(guān)人員通過非公開方式，向具有投資經(jīng)驗的社會公眾或人士等募集資金，以實現(xiàn)基金運作。就私募基金的投資方向而言，可將其分為私募證券投資基金和私募股權(quán)投資基金兩類。投資于上市企業(yè)的資金被稱為私募證券投資基金。

對于海外而言，沒有私募基金的名詞，但海外對沖基金與我國私募證券投資基金相對應(yīng)，海外風(fēng)險投資基金與國內(nèi)私募股權(quán)投資基金相對應(yīng)。因而我國基金項目與海外基金項目之間存在區(qū)別和聯(lián)系[3]。

首先，我國私募股權(quán)投資基金與海外風(fēng)險投資基金的運作方式存在相同點，都是項目相關(guān)人員以非公開形式進(jìn)行資金募集，之后將資金投入到非上市企業(yè)中，在一定程度上對該公司進(jìn)行監(jiān)管，待公司上市或被收購時，收回投入資金。此種投資方式的周期相對較長。

其次，我國私募證券投資基金與海外對沖基金之間存在著較大差距，既表現(xiàn)在投資策略差異方面，又表現(xiàn)在投資收益方面。目前，我國證券市場發(fā)展速度雖然加快，但金融賣空機制仍然不夠健全，導(dǎo)致金融衍生工具較為缺乏，對我國金融市場發(fā)展不利。海外對沖基金在發(fā)展中，具備股指期貨、股票期權(quán)等金融衍生工具，為對沖基金提供了良好的金融環(huán)境。

隨著我國法律制度的不斷發(fā)展和金融市場的深入，國內(nèi)私募證券投資基金管理水平進(jìn)一步提升，雖然在一定程度上拉近了國內(nèi)與海外對沖基金的距離，但仍然存在著資金運作問題，影響和限制著國內(nèi)金融市場的發(fā)展。

三、制度缺失的不良影響

現(xiàn)階段，我國私募證券投資基金的發(fā)展前景雖然較好，但制度缺失對其產(chǎn)生阻礙作用。

首先，金融期貨機制和金融賣空機制的缺失，是國內(nèi)股票的系統(tǒng)風(fēng)險難以實現(xiàn)對沖。海外對沖基金是通過對沖交易而規(guī)避市場風(fēng)險，所以對沖手段下的對沖基金，對海外金融市場的發(fā)展發(fā)揮積極作用。我國私募證券投資基金雖然也存在對沖，但與海外對沖基金存在較大差異。國內(nèi)缺乏金融期貨機制和賣空機制，致使私募證券投資基金只能單方面獲得利益，具有諸多系統(tǒng)風(fēng)險。所以，加強國內(nèi)私募證券投資資金的對沖具有必要性。其次，國內(nèi)資本項目未能完全開放，使只有符合標(biāo)準(zhǔn)的境內(nèi)機構(gòu)投資者才能深入海外投資市場，而未取得合法地位的投資者難以涉足海外投資市場，對我國金融市場發(fā)展形成阻礙。美國等海外國家的金融市場發(fā)展較為完善，其資本項目較為開放，促使投資者可以自由游走于國內(nèi)外資本市場。由此可見，制度缺失對我國私募證券投資基金發(fā)展不利[3]。

結(jié)論：總而言之，加強對國內(nèi)私募證券投資基金與海外對沖基金比較的研究，對完善金融機制和促進(jìn)資本項目的開放具有積極意義，并且在一定程度上維護(hù)我國金融市場的有序性和促進(jìn)我國經(jīng)濟發(fā)展。

參考文獻(xiàn)

[1]楊世偉.私募證券基金、海外對沖基金與財富管理發(fā)展研究[J].新金融，2015，06：47-49.

[2]白文奇，郭樹華，袁天昂.中國私募基金業(yè)對國民經(jīng)濟的影響機理分析――基于宏觀經(jīng)濟轉(zhuǎn)型與貨幣政策調(diào)控視角[J].時代金融，2014，02：33-35+37.

篇（3）

首批備案17家PE入圍

3月17日，中國證券投資基金業(yè)協(xié)會舉行私募基金管理人頒證儀式，令人矚目的首批50家名單出爐。中國證監(jiān)會主席助理張育軍為首批私募基金管理人頒發(fā)了登記證書。

至此，首批具有獨立法律意義的私募機構(gòu)正式誕生。這也是新《基金法》頒布后，首批具有獨立法律意義的私募機構(gòu)。

按照《登記備案辦法》的規(guī)定，私募基金管理人正式對外公布后，私募基金的管理者，隨即可名正言順地和公募基金經(jīng)理取得同等法律地位。

名單分為私募證券類和私募股權(quán)類兩類，其中17家私募股權(quán)類基金獲得備案，他們中包括鼎暉股權(quán)、紅杉資本、招商昆侖、君聯(lián)資本、新沃資本等?！度谫Y中國》記者注意到，弘毅投資、IDG資本、深創(chuàng)投等名字沒有出現(xiàn)在首批名單中?！度谫Y中國》認(rèn)為，從開始新的登記備案起，一場新的較量開始了。而首批備案的17家PE機構(gòu)，無疑賺足了眼球，更在品牌上加分不少。

一，關(guān)于區(qū)域分布：

具體來說，天津7家，北京3家，上海3家，蘇州2家，廣州和新疆分別1家。其中諾亞系2家。

二，券商系1家，銀行系1家

三，注冊資金在10000萬以上的有8家。

言外之意，按照之前的相關(guān)規(guī)定，若要想拿到大機構(gòu)LP特別是保險資金注資，注冊資本必須超過10000萬。

四，幾乎全部是內(nèi)資企業(yè)。

五，法定代表人有老大，也有委托代表。比如，我們看到很多業(yè)內(nèi)知名人物：君聯(lián)資本柳傳志、廣東中科招商單祥雙、招商昆侖洪小源、復(fù)星創(chuàng)富梁信軍、國藥資本吳愛民、元禾辰坤林向紅、硅谷天堂王林江、中信資本張懿辰、金石潤匯祁曙光、新沃資本朱燦等。

《融資中國》認(rèn)為，從開始新的登記備案起，一場新的較量開始了。而首批備案的17家PE機構(gòu)，無疑賺足了眼球，更在品牌上加分不少。未來將更加遵循規(guī)范化、專業(yè)化、適度監(jiān)管的新十年來了，你準(zhǔn)備好了嗎？

20家PE機構(gòu)現(xiàn)身第二批私募基金管理人

3月25日，中國證券投資基金業(yè)協(xié)會舉行第二批私募基金管理人頒證儀式，50家私募基金管理機構(gòu)獲得私募基金管理人登記證書，成為可以從事私募證券投資、股權(quán)投資、創(chuàng)業(yè)投資等私募基金投資管理業(yè)務(wù)的金融機構(gòu)。中國證監(jiān)會主席助理張育軍同志出席儀式，并為私募基金管理人頒發(fā)了登記證書。中國證監(jiān)會有關(guān)部門、中國證券登記結(jié)算有限公司、中國基金業(yè)協(xié)會相關(guān)負(fù)責(zé)人參加了儀式。

證監(jiān)會有關(guān)部門負(fù)責(zé)人介紹了監(jiān)管部門在促進(jìn)私募基金創(chuàng)新發(fā)展和做好監(jiān)管方面所做的工作及下一步考慮，重申了私募基金需要堅守的三條行業(yè)底線：一是要堅持誠信守法，堅守職業(yè)道德底線；二是要堅守“私募”的基本原則，不得變相進(jìn)行公募；三是要嚴(yán)格投資者適當(dāng)性管理，堅持面向合格投資者募集資金。希望私募基金不斷加強學(xué)習(xí)，不斷提高投資管理能力；把服務(wù)實體經(jīng)濟，控制風(fēng)險放在首位；認(rèn)真做好行業(yè)自律，加強行業(yè)的社會責(zé)任建設(shè)和社會形象建設(shè)。

據(jù)中國登記結(jié)算公司負(fù)責(zé)人透露，中登公司已經(jīng)做好私募基金開戶結(jié)算相關(guān)準(zhǔn)備工作，在基金業(yè)協(xié)會備案的私募基金今后可以開立證券賬戶。至此，在協(xié)會備案的私募基金可以直接以基金名義開立賬戶，參與證券交易和期貨交易。

中國基金業(yè)協(xié)會負(fù)責(zé)人表示，協(xié)會將建立以會員為主體，專業(yè)委員會為平臺，從業(yè)人員管理為核心的三位一體的自律管理模式，做好服務(wù)、自律，促進(jìn)行業(yè)創(chuàng)新。協(xié)會將做好行業(yè)統(tǒng)計分析，盡快提供信息服務(wù)；加強與其他專業(yè)協(xié)會的合作，為行業(yè)提供市場對接、項目對接、資金對接服務(wù)；盡快制定相關(guān)行業(yè)規(guī)范，促進(jìn)外包業(yè)務(wù)發(fā)展；積極溝通相關(guān)部門，配合行業(yè)推動產(chǎn)品創(chuàng)新；開展職業(yè)道德培訓(xùn)，提高行業(yè)執(zhí)業(yè)水平。

在頒證儀式上，各私募基金管理人踴躍發(fā)言，就如何促進(jìn)私募基金行業(yè)創(chuàng)新發(fā)展提出了許多意見建議。該批50家機構(gòu)中，私募證券基金管理人30家，私募股權(quán)基金（含創(chuàng)投）管理人20家。該批50家機構(gòu)中，北京16家、上海13家、深圳8家、天津5家、江蘇3家、廣東2家、浙江、福建、重慶各1家。

《融資中國》注意到，這次的私募股權(quán)基金（含創(chuàng)投）管理人20家，包括弘毅、賽富、九鼎、中城賦比興、盛世神州等均在這個名單中。且法定代表人也多為大佬，比如趙令歡、閻焱、路林、張民耕、黃曉捷等。

首批管理人談私募基金登記備案

鼎暉投資：加強自律管理 保護(hù)投資者合法權(quán)益

鼎暉投資創(chuàng)始合伙人王霖表示：“中國證券投資基金業(yè)協(xié)會對于私募股權(quán)行業(yè)發(fā)揮著很重要的作用，協(xié)會既是GP（一般合伙人）和政府之間重要的溝通橋梁，也是GP和LP（有限合伙人）之間相互了解、GP和GP之間相互學(xué)習(xí)并提高投資水平的重要平臺?！?/p>

同時他指出，鼎暉投資將根據(jù)證監(jiān)會及中國證券投資基金業(yè)協(xié)會的要求做好自律管理，保護(hù)投資者合法權(quán)益，促進(jìn)私募投資基金行業(yè)健康發(fā)展。

作為中國最大的另類資產(chǎn)管理機構(gòu)之一，目前鼎暉投資管理的資金規(guī)模超過100億美元。鼎暉投資的核心理念，在于能夠為投資人、被投企業(yè)不斷創(chuàng)造價值。截至2012年底，鼎暉投資所投資公司的雇員超過50萬人，是中國經(jīng)濟活力的一股重要力量。

招商昆侖：建議盡快設(shè)立私募股權(quán)投資專委會

招商昆侖股權(quán)投資管理有限公司建議，基金業(yè)協(xié)會應(yīng)盡快設(shè)立旗下的私募股權(quán)投資專業(yè)委員會，加強行業(yè)與大資管行業(yè)的交流。

招商昆侖認(rèn)為，近年來，私募股權(quán)投資機構(gòu)發(fā)展迅速，數(shù)量迅猛增長的同時也伴隨著機構(gòu)質(zhì)量的參差不齊，個別機構(gòu)也出現(xiàn)了一些不規(guī)范的行為，導(dǎo)致市場和投資界對私募股權(quán)投資機構(gòu)產(chǎn)生了一些誤解和偏見。中國證券投資基金業(yè)協(xié)會對投資機構(gòu)會員的信息披露的要求和標(biāo)準(zhǔn)的建立，將會促進(jìn)行業(yè)的健康發(fā)展；而協(xié)會的會員也將對行業(yè)的規(guī)范化起到帶頭作用。

招商昆侖認(rèn)為，私募股權(quán)投資機構(gòu)的監(jiān)管與公募證券投資機構(gòu)的監(jiān)管存在一些本質(zhì)性的區(qū)別。隨著監(jiān)管部門對私募股權(quán)投資機構(gòu)的監(jiān)管思路和信息披露標(biāo)準(zhǔn)的厘清，這也標(biāo)志著與國際接軌的一個良好開始。

金石潤匯：PE行業(yè)開啟統(tǒng)一監(jiān)管開端

青島金石潤匯投資管理有限公司童燕萍指出，作為券商直投機構(gòu)金石投資旗下的基金，金石潤匯投資一直按照證監(jiān)會的監(jiān)管要求努力規(guī)范管理、穩(wěn)健經(jīng)營。作為第一批私募投資基金管理人正式獲得基金協(xié)會備案登記證書，是PE行業(yè)的標(biāo)志性事件，也是PE行業(yè)統(tǒng)一監(jiān)管的開端。金石潤匯投資今后將在行業(yè)統(tǒng)一規(guī)范監(jiān)管政策的指導(dǎo)下開展業(yè)務(wù)，也希望今后在行業(yè)監(jiān)管政策協(xié)調(diào)統(tǒng)一、產(chǎn)品創(chuàng)新、資源協(xié)調(diào)等方面能得到協(xié)會的大力支持。

中信資本：促進(jìn)行業(yè)進(jìn)入更規(guī)范化發(fā)展期

中信資本（天津）投資管理合伙企業(yè)（有限合伙）認(rèn)為，首批備案的私募投資基金管理人的誕生，對于整個私募股權(quán)投資行業(yè)來說，是具有重大意義的時刻。私募投資基金管理人從登記備案到人員管理、信息披露各個環(huán)節(jié)都有規(guī)可循，將促進(jìn)行業(yè)進(jìn)入更加規(guī)范化發(fā)展的時期。

元禾辰坤：促進(jìn)行業(yè)加強自律和風(fēng)險管控

蘇州工業(yè)園區(qū)元禾辰坤股權(quán)投資基金管理中心指出，蘇州工業(yè)園區(qū)元禾辰坤作為中國最早成立的市場化運作的母基金管理機構(gòu)，一直致力于與中國最優(yōu)秀的基金管理人進(jìn)行合作?；饦I(yè)協(xié)會的備案登記工作使得全行業(yè)會更好地加強自律和風(fēng)險管控，使得更多的優(yōu)秀團隊能夠脫穎而出。

硅谷天堂：行業(yè)規(guī)范化管理時代即將到來

硅谷天堂資產(chǎn)管理集團股份有限公司認(rèn)為，50家機構(gòu)獲得登記證書，這意味著自新《基金法》頒布后，私募機構(gòu)正式納入國家法律法規(guī)的監(jiān)管范圍，行業(yè)的規(guī)范化管理時代即將到來，這將有利于推動中國私募基金行業(yè)的健康規(guī)范發(fā)展和提升整個行業(yè)的公信力，也意味著私募基金可以更加公平地參與競爭和發(fā)揮作用。

在未來工作中，硅谷天堂將堅持以下三點：第一，誠信守法，做好風(fēng)險控制，堅持職業(yè)底線。硅谷天堂自設(shè)立之初，就把自律和風(fēng)控放在非常重要的位置，此次私募基金的備案工作，在合規(guī)、風(fēng)控方面對私募投資基金提出了統(tǒng)一的要求，無疑能夠幫助硅谷天堂更好地讓所管理基金的運作更加透明化和規(guī)范化，提升自身的管理能力和風(fēng)控能力。第二，服務(wù)實體經(jīng)濟。目前硅谷天堂的戰(zhàn)略方向是通過產(chǎn)業(yè)整合并購幫助國內(nèi)上市公司改善經(jīng)營業(yè)績，改變價值，提升價值，創(chuàng)造價值，提升上市公司的整體質(zhì)量，做“負(fù)責(zé)任的小股東”，通過促進(jìn)實體經(jīng)濟的發(fā)展響應(yīng)中央“調(diào)結(jié)構(gòu)”和“促增長”的目標(biāo)，為中國經(jīng)濟的整體良性發(fā)展貢獻(xiàn)一份力量。第三，不斷加強學(xué)習(xí)，不斷提高投資能力，為投資人創(chuàng)造絕對收益，改善私募投資基金的行業(yè)形象。硅谷天堂將通過自身的專業(yè)投資能力為客戶創(chuàng)造絕對收益，硅谷天堂強調(diào)的客戶絕對收益的最大化。在這個原則的指導(dǎo)下，將不斷加強學(xué)習(xí)，提高自身能力，也只有把客戶利益放在最重要的位置，才能樹立硅谷天堂作為專業(yè)化私募投資機構(gòu)的良好行業(yè)形象。

建銀城投：登記備案為PE/VC機構(gòu)打開新空間

建銀城投（上海）環(huán)保股權(quán)投資管理有限公司指出，50家機構(gòu)獲得登記證書標(biāo)志著中國金融市場將迎來一類新的金融機構(gòu)――私募投資基金管理人。這為類似于建銀城投的PE/VC機構(gòu)的發(fā)展打開了空間，同時也意味著這些機構(gòu)要按照金融機構(gòu)的要求進(jìn)行規(guī)范，并接受相應(yīng)的監(jiān)管。

建銀城投認(rèn)為，私募投資基金行業(yè)應(yīng)該在《基金法》的要求下，堅持專業(yè)化、規(guī)范化的運作方式，堅持價值創(chuàng)造與風(fēng)險控制并重，重點支持國家戰(zhàn)略眭新興產(chǎn)業(yè)，運用金融工具和資本力量推動經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)整，改善民生。

篇（4）

Abstract:People's awareness of the Industrial Investment Fund has been in a state of confusion for a long period,which affects our Industrial Investment Funding legislation directly. In order to design and develop the Industrial Investment Fund institution,the primary task is to make the concept ofthe Industrial InvestmentFund clear.

Key Words:Industrial Investment Fund,Venture Investment Fund,Equity Investment Fund

中圖分類號:F830文獻(xiàn)標(biāo)識碼:B文章編號:1674-2265(2009)02-0021-04

產(chǎn)業(yè)投資基金是我國市場化投融資體系的重要組成部分,是一種具有中國特色的投資基金形式。早在1995年,原國家計委就開始對產(chǎn)業(yè)投資基金的有關(guān)問題進(jìn)行了研究。然而,由于國際上沒有產(chǎn)業(yè)投資基金這種制度,與之類似的概念卻很多,如“創(chuàng)業(yè)投資基金”、“風(fēng)險投資基金”和“股權(quán)投資基金”等,從而使得我們對產(chǎn)業(yè)投資基金的概念和應(yīng)用出現(xiàn)了不同理解,導(dǎo)致產(chǎn)業(yè)投資基金的邊界模糊,直接影響到我國產(chǎn)業(yè)投資基金的立法和實踐。

要解決產(chǎn)業(yè)投資基金的認(rèn)識問題,首要任務(wù)就是明確對產(chǎn)業(yè)投資基金的界定。在重新確定產(chǎn)業(yè)投資基金的概念時,必須擺脫國內(nèi)現(xiàn)有認(rèn)識的禁錮,以全新的視野重新認(rèn)識產(chǎn)業(yè)投資基金。鑒于此,筆者認(rèn)為,在明確產(chǎn)業(yè)投資基金的概念之前,有必要對國內(nèi)外有關(guān)投資基金、股權(quán)投資基金、創(chuàng)業(yè)投資基金和風(fēng)險投資基金的概念進(jìn)行明確和梳理,然后再分析總結(jié)出我國產(chǎn)業(yè)投資基金的概念。

一、投資基金定義及類別分析

廣義的基金應(yīng)該包括投資基金、公益基金、政府基金等多種基金。由于大眾對公益基金和政府基金的參與和認(rèn)知較少,我們常說的基金主要指廣大的投資基金。如社會上大量的股票型基金、債券型基金以及所謂的私募基金等,標(biāo)準(zhǔn)的說法應(yīng)該是股票型投資基金、債券型投資基金及私募投資基金。

基金作為一種投融資的手段和工具,已有一百多年的歷史。1868年,英國政府為了海外投資的需要,設(shè)立了“海外與殖民地政府信托”,被認(rèn)為是世界上第一支公共投資基金。經(jīng)過一百多年的發(fā)展,基金已經(jīng)形成很多品種,總體規(guī)模巨大,成為現(xiàn)代金融體系的四大支柱之一。

對于投資基金的概念,學(xué)者在表述上和理解上仍存在一定的分歧。如劉俊海教授(2003)認(rèn)為“投資基金,是指由多數(shù)投資者繳納的出資所組成的,由投資者委托投資基金管理公司按照投資組合原理進(jìn)行專家管理、委托投資基金托管人托管、投資收益按投資者的出資單位共享、投資風(fēng)險由投資者共擔(dān)的資本集合體”。更多學(xué)者認(rèn)為,投資基金本身僅是一個資本集合體,投資基金制度是一種集合投融資制度。又如,原中國人民銀行海南省分行1992年頒布的《海南投資基金管理暫行辦法》第四條規(guī)定:“投資基金,是指投資者通過認(rèn)購基金券聚積起來,并由管理人經(jīng)營的長期投資資金”。

由于我國沒有對投資基金專門立法,目前僅存的是規(guī)范證券投資基金的《證券投資基金法》,因此,國內(nèi)目前對投資基金種類的認(rèn)識仍處在相對混亂狀態(tài)。從理論結(jié)合實際的角度,依不同的標(biāo)準(zhǔn)可以對投資基金進(jìn)行不同的分類:

(一)根據(jù)投資基金組合形態(tài)的不同

根據(jù)投資基金組合形態(tài)的不同,可將投資基金劃分為契約型投資基金、公司型投資基金和合伙型投資基金。其中,公司型基金又可細(xì)分為有限責(zé)任公司型基金和股份有限公司型基金。公司型基金是依據(jù)公司法的規(guī)定組建具有獨立法人資格的公司,投資者成為公司股東的一種基金模式。有限合伙型基金是指投資者共同成為基金的合伙人,投資者依據(jù)有限合伙的法律規(guī)定承擔(dān)有限或者無限連帶責(zé)任的一種基金模式。而契約型基金是指依據(jù)信托契約,通過發(fā)行受益憑證而組建的投資基金(見圖1)。

(二)根據(jù)募集資金的方式不同

根據(jù)募集資金的方式不同,可以將投資基金劃分為公募投資基金和私募投資基金。這里的私募是相對于公募而言的,僅僅是一種資金募集方式,與投資的對象無關(guān)。以向社會不特定公眾發(fā)行或者公開發(fā)行方式募集資金的基金,稱之為公募投資基金。反之,非公開向特定對象募集發(fā)行的基金則稱之為私募投資基金。公募投資基金和私募投資基金又可根據(jù)其具體的投資對象不同而分別細(xì)分到下一層次(見圖2)。

(三)根據(jù)投資對象的不同

根據(jù)投資對象的不同,投資基金可以分為證券投資基金、股權(quán)投資基金、對沖基金。其中,證券投資基金又可細(xì)分為:股票型基金、債券型基金、混合型基金、貨幣市場基金及金融衍生品基金等。依據(jù)投資階段的側(cè)重點不同,股權(quán)投資基金又可細(xì)分為創(chuàng)業(yè)(風(fēng)險)投資基金、發(fā)展投資基金、并購基金、夾層資本、重振資本、PRE-IPO資本、上市后私募投資(IPE)、破產(chǎn)投資及其他特別投資基金等。而對沖基金是指主要投資于股票、期權(quán)、期貨及其他相關(guān)金融衍生產(chǎn)品,通過買空賣空、風(fēng)險對沖操作,降低風(fēng)險、擴大收益的一種基金(見圖3)。

二、產(chǎn)業(yè)投資基金與創(chuàng)業(yè)投資基金

在我國,與產(chǎn)業(yè)投資基金相伴的名詞有很多,通過對國內(nèi)已有研究成果的分析可以看出,極易與產(chǎn)業(yè)投資基金相混淆的概念主要有“風(fēng)險投資基金”、“創(chuàng)業(yè)投資基金”、“私人股權(quán)投資基金”等。有人認(rèn)為產(chǎn)業(yè)投資基金就是“未上市的股權(quán)投資基金”,是私募股權(quán)投資基金或者私募股權(quán)基金;有人認(rèn)為產(chǎn)業(yè)投資基金是私募股權(quán)投資基金的一部分,私募股權(quán)投資基金除了產(chǎn)業(yè)投資基金外,還包括海外私募股權(quán)投資基金和本土私募股權(quán)投資基金;有人認(rèn)為產(chǎn)業(yè)投資基金就是西方的創(chuàng)業(yè)投資基金;有人認(rèn)為我國的產(chǎn)業(yè)投資基金應(yīng)該僅限于基礎(chǔ)設(shè)施投資基金;有人認(rèn)為產(chǎn)業(yè)投資基金是與風(fēng)險投資基金相并列的一個概念;還有人直接把產(chǎn)業(yè)投資基金等同為風(fēng)險投資基金。不容否認(rèn)的是,這幾個概念之間的確有很大的相似之處,因此造成很多人的混淆。對于這幾個概念如何把握,是認(rèn)清產(chǎn)業(yè)投資基金的關(guān)鍵。筆者試圖通過對相關(guān)概念的歷史演進(jìn)過程的回顧,來重新理順這幾個概念之間的關(guān)系。

(一)創(chuàng)業(yè)投資與風(fēng)險投資

現(xiàn)代意義上的投資基金發(fā)展始于二十世紀(jì)40年代的美國。當(dāng)時美國社會面臨著新企業(yè)形成率不足、新項目難以獲得長期資金的障礙,社會呼吁希望政府采取措施改變這種狀況。在這一背景下,“美國研究與發(fā)展公司”(ARD)應(yīng)運而生,希望通過設(shè)計一種“私營機構(gòu)”來解決新興企業(yè)和小企業(yè)資金短缺問題,并希望在為小企業(yè)提供長期資本的同時為其提供管理服務(wù)。1958年艾森豪威爾總統(tǒng)簽署了《1958年小企業(yè)投資公司法》,從法律上確立了小企業(yè)投資基金(以投資公司的形式存在)制度,中小企業(yè)投資基金迎來了快速發(fā)展。后來,這種投資基金被允許以有限合伙的形式出現(xiàn)。二十世紀(jì)70年代以后,有限合伙型的投資基金逐漸占據(jù)主流,并迎來了蓬勃的發(fā)展。

美國并沒有一般意義上的創(chuàng)業(yè)投資基金、風(fēng)險投資基金和股權(quán)投資基金等專門立法,而僅僅是針對“小企業(yè)投資公司”這種特別類型的投資基金制定了《1958年小企業(yè)投資公司法》。此外,在1980年出臺的《小企業(yè)投資促進(jìn)法》和后來的《投資公司法》等法律修正案中,也僅規(guī)定了目的在于培育與促進(jìn)企業(yè)發(fā)展的“企業(yè)發(fā)展公司”(Business Development Company)這一形式。后來韓國法律中所謂的“企業(yè)育成公司”,我國港臺及新加坡等其他華語地區(qū)所謂的“創(chuàng)業(yè)投資公司”,可以說是與美國“企業(yè)發(fā)展公司”一脈相承。因此,與創(chuàng)業(yè)投資公司相對應(yīng)的創(chuàng)業(yè)投資基金這一概念并非出自美國,而是我國港臺、新加坡及其他華語地區(qū)普遍使用的一個詞,而其所表述的投資機制與美國的企業(yè)發(fā)展公司相似,因此,人們普遍認(rèn)為創(chuàng)業(yè)投資基金始于美國。

與創(chuàng)業(yè)投資基金相比,創(chuàng)業(yè)資本是一個更寬泛的概念。任何個人或機構(gòu)以自有資金從事創(chuàng)業(yè)投資活動所用的資本都屬于創(chuàng)業(yè)資本范疇。投資者投資組成創(chuàng)業(yè)投資基金的資本當(dāng)然也屬于創(chuàng)業(yè)資本。創(chuàng)業(yè)資本(Venture Capital)在國內(nèi)翻譯的過程中,可能是對“Venture”一詞有不同的理解,有些人便把“Venture Capital”翻譯成風(fēng)險資本。同時,政府部門也以立法的方式確認(rèn)了創(chuàng)業(yè)投資與風(fēng)險投資的相同性,如在1999年七部委聯(lián)合頒布的《關(guān)于建立風(fēng)險投資機制的若干意見》中,明確指出“風(fēng)險投資又稱創(chuàng)業(yè)投資”。創(chuàng)業(yè)投資基金由創(chuàng)業(yè)資本組成,因此,在國內(nèi),很多學(xué)者把創(chuàng)業(yè)投資基金與風(fēng)險投資基金等同使用。筆者認(rèn)為,“風(fēng)險”并不能反映出該投資基金的特點,任何投資都存在風(fēng)險。為了防止概念的混亂,同時準(zhǔn)確體現(xiàn)其對創(chuàng)業(yè)企業(yè)的扶持,應(yīng)廢止“風(fēng)險投資基金”這一概念的使用,統(tǒng)一使用創(chuàng)業(yè)投資基金這一概念。

(二)產(chǎn)業(yè)投資基金與創(chuàng)業(yè)投資基金

產(chǎn)業(yè)投資基金與創(chuàng)業(yè)投資基金是一對非常相似的概念。美國成立最早的小企業(yè)投資基金(以下有關(guān)美國的制度直接以創(chuàng)業(yè)投資基金代替)的目的主要是輔助新企業(yè)的成立和新項目的運作,后來擴展到“創(chuàng)造新企業(yè)和老企業(yè)再創(chuàng)業(yè)”,出現(xiàn)了“企業(yè)重組基金”形式。當(dāng)創(chuàng)業(yè)投資基金在二十世紀(jì)80年代傳入亞洲后,又出現(xiàn)了專門投資于基礎(chǔ)設(shè)施項目的“基礎(chǔ)設(shè)施投資基金”。經(jīng)過不斷演變,進(jìn)入中國后,逐漸形成了現(xiàn)在的產(chǎn)業(yè)投資基金概念。

因此,創(chuàng)業(yè)投資基金就具有了廣義和狹義兩種概念。狹義的創(chuàng)業(yè)投資基金指美國最初設(shè)立創(chuàng)業(yè)投資基金時的概念,系指由確定多數(shù)或不確定多數(shù)投資者以集合投資方式設(shè)立基金,委托專業(yè)性的創(chuàng)業(yè)投資管理機構(gòu)管理和運用基金資產(chǎn),主要對未上市創(chuàng)業(yè)企業(yè)尤其是科技型未上市創(chuàng)業(yè)企業(yè)提供權(quán)益性資本,并通過資本經(jīng)營服務(wù)直接參與企業(yè)創(chuàng)業(yè)歷程,以期獲取企業(yè)創(chuàng)業(yè)成功后的高資本增值的一種特定類型的投資基金品種。而廣義的創(chuàng)業(yè)投資基金是指發(fā)展到亞洲后的創(chuàng)業(yè)投資基金,即是在傳統(tǒng)概念的基礎(chǔ)上,加上了企業(yè)重組投資基金和基礎(chǔ)設(shè)施投資基金。我國2005年頒布的《創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)管理暫行辦法》中,把創(chuàng)業(yè)投資規(guī)定為“向創(chuàng)建或重建過程中的成長性企業(yè)進(jìn)行股權(quán)投資,以期所投資創(chuàng)業(yè)企業(yè)發(fā)育成熟或相對成熟后主要通過股權(quán)轉(zhuǎn)讓獲得資本增值收益的投資方式”。從這里可以看出,我國已經(jīng)認(rèn)可了創(chuàng)業(yè)投資基金包括狹義上的創(chuàng)業(yè)投資基金加上企業(yè)重組基金。而近幾年一直在討論的《產(chǎn)業(yè)投資基金管理辦法》(征求意見稿)對產(chǎn)業(yè)投資基金的投向采取了廣義創(chuàng)業(yè)投資基金的范圍,即產(chǎn)業(yè)投資基金包括創(chuàng)業(yè)投資基金(狹義)、企業(yè)重組基金和基礎(chǔ)設(shè)施投資基金三種子投資基金。為了規(guī)范我國的產(chǎn)業(yè)投資基金發(fā)展,筆者認(rèn)為,我國的產(chǎn)業(yè)投資基金應(yīng)該借鑒廣義創(chuàng)業(yè)投資基金的概念,即我國的產(chǎn)業(yè)投資基金應(yīng)該是一種直接投資基金,其投資的范圍除了傳統(tǒng)的創(chuàng)業(yè)投資外,還應(yīng)包括發(fā)展投資、企業(yè)的并購重組、基礎(chǔ)設(shè)施投資以及其他國家引導(dǎo)投資的領(lǐng)域。

三、產(chǎn)業(yè)投資基金與股權(quán)投資基金

另一個與產(chǎn)業(yè)投資基金非常容易混淆的概念是“股權(quán)投資基金”,特別是“私募股權(quán)投資基金”或者“私人股權(quán)投資基金”。如有學(xué)者認(rèn)為,產(chǎn)業(yè)投資基金是我國特有的概念,國外通常稱之為私募股權(quán)投資基金(Private Equity Fund)。產(chǎn)業(yè)投資基金,是以投資基金運作方式直接股權(quán)投資于未上市企業(yè)并提供經(jīng)營管理服務(wù)的集合投資制度,相當(dāng)于西方發(fā)達(dá)國家的私募股權(quán)基金。由于英美等國的股權(quán)投資基金均要求私募方式募集,而在我國目前的股權(quán)投資基金也均是私募方式設(shè)立,因此,很多學(xué)者在研究股權(quán)投資基金的時候就直接使用“私募股權(quán)投資基金”或“私人股權(quán)投資基金”的稱謂。其實,投資基金可以是私募方式設(shè)立,也可以是公募方式設(shè)立,如澳大利亞就有公募方式設(shè)立的股權(quán)投資基金。

為了對這兩者進(jìn)行比較,我們先了解股權(quán)投資基金的概念。有學(xué)者認(rèn)為,在1995年前后,創(chuàng)業(yè)投資概念被引入我國時,由于稱之為“私人股權(quán)投資”更容易讓人理解為私有化,所以有關(guān)部門在那時稱之為“產(chǎn)業(yè)投資”。此種解釋或許牽強,但也反映出兩個概念的確有很大的相似之處。股權(quán)投資基金,是與證券投資基金相對應(yīng)的一個概念。證券投資基金投資于上市證券,而產(chǎn)業(yè)投資基金主要投資于非上市股權(quán)和實業(yè)項目,具體來說可以是某個產(chǎn)業(yè)或者某個地區(qū)的多家企業(yè)乃至一組項目,是一種直接的投資方式。股權(quán)投資基金包含一系列投資活動,它既包括為新創(chuàng)立的企業(yè)提供資金支持,也包括為已經(jīng)成立的企業(yè)的成長提供資助,還包括收購現(xiàn)有的公司。

由于劃分的依據(jù)不同,使得產(chǎn)業(yè)投資基金與股權(quán)投資基金成為兩個截然不同的概念。產(chǎn)業(yè)投資基金主要是為了突出直接投資于產(chǎn)業(yè)的特征,而股權(quán)投資基金則是主要彰顯其直接投資企業(yè)股權(quán)的特征,以區(qū)別于間接投資為特征的證券投資基金。一般認(rèn)為,股權(quán)投資基金是指對未上市企業(yè)進(jìn)行股權(quán)投資的基金,通常包括投資于種子期和成長期企業(yè)的創(chuàng)業(yè)投資基金,也包括投資擴張期企業(yè)的發(fā)展基金和參與管理層收購在內(nèi)的并購基金,投資過渡期企業(yè)或者上市前企業(yè)的過橋基金等。通過分析兩者的內(nèi)涵可以發(fā)現(xiàn),產(chǎn)業(yè)投資基金和股權(quán)投資基金所描述的制度大體上相同。

然而,產(chǎn)業(yè)投資基金與股權(quán)投資基金也存在一定的區(qū)別。

一是投資對象存在差異。理論上股權(quán)投資基金不僅可以包括屬于產(chǎn)業(yè)投資基金名下的創(chuàng)業(yè)投資基金、發(fā)展投資基金、并購基金,還可以進(jìn)行上市后私募投資(IPE),進(jìn)而取得公司的控股權(quán),控制公司的發(fā)展方向。而產(chǎn)業(yè)投資基金必須依據(jù)相關(guān)的法律法規(guī)及其自身的設(shè)立特點,在規(guī)定的范圍內(nèi)對非上市公司進(jìn)行股權(quán)投資。

二是設(shè)立目的有所區(qū)別。股權(quán)投資基金的投資純粹是一種資本的自由趨利行為,基金管理人以投資人的資產(chǎn)收益最大化為原則進(jìn)行操作。雖然最終有利于相關(guān)企業(yè)或者產(chǎn)業(yè)的發(fā)展,但是其根本目的是資產(chǎn)收益最大化。為了達(dá)到這個目的,股權(quán)投資基金的管理人在投資決策的時候會盡量避免那些投資收益率較低的產(chǎn)業(yè)或者企業(yè)。而產(chǎn)業(yè)投資基金相對而言要適當(dāng)考慮到我國的相關(guān)產(chǎn)業(yè)政策,特別是基礎(chǔ)設(shè)施投資基金及各種專業(yè)投資基金在運作時,必須接受國家相關(guān)政策的制約,從而保證某些基礎(chǔ)產(chǎn)業(yè)或者特殊行業(yè)的資金供給。

通過以上分析可以看出,產(chǎn)業(yè)投資基金和股權(quán)投資基金在很大程度上是重合的,僅在其投資對象及功能上有些許差別。然而兩個非常相似的概念同時存在和使用,無疑給我們的立法和監(jiān)管帶來了混亂。產(chǎn)業(yè)投資基金制度的設(shè)立,主要目的是解決各類國家扶持企業(yè)和基礎(chǔ)設(shè)施產(chǎn)業(yè)發(fā)展的資金短缺問題。相比較股權(quán)投資基金這個中性概念而言,產(chǎn)業(yè)投資基金更能體現(xiàn)制度本身的特征,更適合我國設(shè)立產(chǎn)業(yè)投資基金的初衷,因此,這兩個概念雖然在理論上可以同時存在,但在具體的制度設(shè)立中,應(yīng)避免同時出現(xiàn)而引起的混淆。

綜上所述,我國產(chǎn)業(yè)投資基金應(yīng)該是一種向特定或不特定對象募集資金,對非上市企業(yè)提供資本支持,從事資本經(jīng)營與監(jiān)督的集合投融資制度。根據(jù)具體的投資階段及投資領(lǐng)域的特點,產(chǎn)業(yè)投資基金又可細(xì)分為創(chuàng)業(yè)投資基金、發(fā)展投資基金、并購重組投資基金、基礎(chǔ)設(shè)施投資基金及其他特殊產(chǎn)業(yè)投資基金。另外,國家不能過分干預(yù)產(chǎn)業(yè)投資基金的運營,只能通過財政稅收政策引導(dǎo)產(chǎn)業(yè)投資基金的投向,但國家應(yīng)加強對產(chǎn)業(yè)投資基金的監(jiān)管。另外,國家應(yīng)該盡快出臺《產(chǎn)業(yè)投資基金法》,從而將目前所謂的創(chuàng)業(yè)投資基金及各種股權(quán)投資基金一并納入產(chǎn)業(yè)投資基金的調(diào)整范圍,徹底解決多個概念并存而出現(xiàn)的混亂狀態(tài)。

參考文獻(xiàn):

[1]南開大學(xué)金融系課題組:《試點產(chǎn)業(yè)基金呼之欲出》,《金融管理與研究》2007年第3期。

篇（5）

“你見過很多人一起發(fā)大財嗎?”“投資市場,永遠(yuǎn)是少數(shù)走在前面的人,賺后面大多數(shù)人的錢”正是基于這樣的投資理念,那些身家大幾百萬乃至千萬元人民幣以上的富人們,卻悄然開始了一種“華麗轉(zhuǎn)身”,將他們的注意力和大把資金投入到對普通人而言相對陌生的PE上來。

這樣一種被稱為未來20年最有前途的行業(yè)和資本市場皇冠上“明珠”的投資方式,究竟有著什么樣的巨大吸引力?

2006年,美國三大證交所――紐約證交所、納斯達(dá)克和美國證交所――公開發(fā)行股票的籌資總額為1540億美元,而通過所謂144A條款私募發(fā)行股票的籌資總額高達(dá)1620億美元。越來越多的公司正在規(guī)避美國公開市場的嚴(yán)格審查和高額成本。

內(nèi)地的PE發(fā)展不甘人后。據(jù)統(tǒng)計,2007年第一季度,共有17支可投資于中國內(nèi)地的亞洲私募股權(quán)基金完成募集,資金額達(dá)到75.94億美元,同比增長329.5%。這個季度,中國內(nèi)地共有38家企業(yè)得到私募股權(quán)投資,參與投資的私募股權(quán)機構(gòu)數(shù)量達(dá)到43家,投資額24.94億美元。大量新募集的私募股權(quán)基金涌入中國市場,在帶動中國優(yōu)秀企業(yè)的快速增長的同時,也將加劇中國股權(quán)投資市場的競爭氛圍。其中機會無限,但也潛伏著巨大風(fēng)險。

“大盤漲到如今這個狀態(tài),再在其中就是煎熬?！崩罘秸J(rèn)為,雖然市場中充滿各種消息和概念,但誰也不確定哪天就會到頂。但他承認(rèn),牛市的到來,為PE投資打開了退出之門。這意味著同樣的投入,今天能得到更高的回報。

“和買賣股票沒什么區(qū)別”

“做PE和買賣股票沒什么區(qū)別?！闭f這話時,李方正驅(qū)車在從蘇州到上海的高速公路上?！皬牟僮魃蟻碚f,買賣股票和投資股權(quán)都是首先選擇有增長潛力的企業(yè),然后通過持有一部分股份分享它們的成長性?！?/p>

李方接觸過很多股市老手,他們在私底下做著PE做的事,但不知道這活兒就叫做PE?！昂芏嗳艘郧熬褪亲龃屠碡?shù)?也就是所謂的證券私募基金。近來也開始轉(zhuǎn)向或者兼作股權(quán)投資?！?/p>

在李方看來,股票不過是證券化了的股權(quán)――投資股票與PE投資股權(quán),考察方法很相似:公司財務(wù)數(shù)據(jù)、具體生產(chǎn)狀況、所在產(chǎn)業(yè)整體情況、宏觀經(jīng)濟形勢等等,甚至包括對管理層的觀察和判斷也殊途同歸。

轉(zhuǎn)做PE似乎并未改變李方以往的工作方式和生活規(guī)律。以前從事證券投資時,為了比公募基金以及其他投資人做出更快、更好的選擇,李方的重要工作之一就是實地考察上市公司,現(xiàn)在,他每天大量的工作仍舊是考察公司,當(dāng)然,很多時候,是李方和公司相互考察?！拔以谏虾５霓k公室,如今已經(jīng)成了各地企業(yè)到上?？疾鞎r的定點接待單位了?！崩罘叫ρ浴?/p>

在投資股票這些年中,李方和很多上市公司高層保持著密切關(guān)系,并且通過他們接觸到各地很多其他企業(yè)高管和政府官員。這使得他能夠發(fā)現(xiàn)很多“藏在民間的擬上市公司”。李方說,這些資源,就是他的“核心競爭力”。憑借這些資源,他完全可以和那些資金實力雄厚、操作經(jīng)驗豐富的大型外資PE機構(gòu)一爭高下,在這場正在展開的“PE運動”中取得自己的一席之地。

在決定是否投資一個項目時,李方非常在意推薦項目的人。過去三四個月里,李方已經(jīng)投了四個項目,這種效率是PE機構(gòu)無法企及的?！懊總€項目都是朋友推薦的。其中一個,董事會秘書就是我特別要好的哥們兒?！崩罘秸f,對于這樣的項目,他會在公司考察上少花不少時間?！八麄兺扑]來的項目,自己心里總歸有底。接觸的時間很長了,彼此都明白對方是怎么回事。”

四個項目中,最少的一個李方只投了20萬元,原因之一是公司股權(quán)被切割得相當(dāng)分散?！昂玫捻椖看蠹叶枷胪?所以每個人能分到的份額自然就少了?！?/p>

“如果項目夠好,多大的我們都想投。”李方說,“但問題是我們的資金太少了。不到3000萬美元的規(guī)模,只是人家外資一個中型項目的投資資金?！崩罘揭庾R到,盡管從股市中大賺了一筆,但即使聯(lián)合了若干朋友,他的力量仍然非常弱小――即使他在圈子里再有信譽,目前來看,還不可能有機構(gòu)投資人將大筆資金委托給他,但在境外,這種事情卻時有發(fā)生。因此,除了盡量拉人拉資金入伙之外,有時候不得不舍棄一些不錯的項目。

“穩(wěn)賺不賠的無風(fēng)險生意”

“資本的本性是逐利,投資的目的也在于增值?！崩罘桨压蓹?quán)投資和證券投資都當(dāng)成是“一種賺錢的辦法而已”。他承認(rèn),自己沒有那么高的思想境界,想去扶持中小企業(yè)的發(fā)展。決定是投資項目A還是項目B,“就看哪個賺錢更多更容易?！?/p>

李方的朋友張怡5年前投資了一家軟件公司,現(xiàn)在已經(jīng)向證監(jiān)會遞交了上市申請。張用“爆米花”來暢想著公司上市后她本人資產(chǎn)的增值程度?！鞍凑漳壳皟?nèi)地的行情,軟件類上市公司平均靜態(tài)市盈率大約是50倍左右?！边@就意味著,在公司上市、“小非”解禁后,她5年前投進(jìn)去的1元錢就有可能變成50元。盡管無法解釋清楚這個資產(chǎn)爆米花具體是怎么爆出來的,張還是盡力勸說身邊的親密朋友,把錢都投到她投資的這家軟件公司里去。

張早先也是市場中人。2001年5月底,經(jīng)歷了網(wǎng)絡(luò)概念股的強勁噴發(fā)之后最后一輪牛市,張從股市抽身。不久之后,上證指數(shù)從2245點漸行漸下,一路下跌到998點。

張一直慶幸當(dāng)年的明智選擇。但手里的上千萬元資金該怎么處理?“錢要是壓在自己手里,心里就燒得慌?！蹦且院?張用這部分錢買了幾家公司的股權(quán)。除了這家軟件公司之外,還有一家網(wǎng)絡(luò)公司和一家玩具公司?！艾F(xiàn)在看來只有這家軟件公司可能給我賺錢?！睆堈f,她和網(wǎng)絡(luò)公司高層的關(guān)系不錯,雖然暫時不能從他們身上獲得回報,但“就當(dāng)投給朋友算了?！倍驗榉N種原因,玩具公司的人和張鬧翻了,這讓她很不愉快?！巴俄椖孔罱K還是要看人,至少要看雙方的發(fā)展思路是否合得來?！?/p>

篇（6）

關(guān)鍵詞 ：長期股權(quán)投資；賬務(wù)處理；成本法；權(quán)益法

一、長期股權(quán)投資的概念

長期股權(quán)投資是指投資方對被投資單位實施控制、重大影響和對合營企業(yè)的權(quán)益性投資。

其核算方法有成本法和權(quán)益法。成本法是指投資按成本計價的方法，用于被投資被投資單位實施控制的長期股權(quán)投資。權(quán)益法用于對被投資單位有共同控制和重大影響的長期股權(quán)投資。

二、長期股權(quán)投資的形成、取得方式及初始投資成本（見右表）

三、見右表具體賬務(wù)處理

同一控制下企業(yè)以支付現(xiàn)金、轉(zhuǎn)讓非現(xiàn)金資產(chǎn)或承擔(dān)債務(wù)方式取得長期股權(quán)投資賬務(wù)處理：借：長期股權(quán)投資（被投資方所有者權(quán)益賬面價值）、投資收益（或貸方）、負(fù)債，貸：資產(chǎn)、資本公積?；蚪璨顩_減資本公積、盈余公積、未分配利潤。

非同一控制下企業(yè)以支付現(xiàn)金、轉(zhuǎn)讓非現(xiàn)金資產(chǎn)或承擔(dān)債務(wù)方式取得長期股權(quán)投資賬務(wù)處理：借：長期股權(quán)投資（投資的資產(chǎn)、負(fù)債等的公允價值之和）、投資收益（或貸方）、負(fù)債，貸：資產(chǎn)、資本公積，或借差沖減資本公積、盈余公積、未分配利潤。

例1：甲公司以固定資產(chǎn)和銀行存款作為合并對價，取得乙公司60%的股權(quán)。甲公司投資的銀行存款120萬元、固定資產(chǎn)的賬面價值為660萬元，公允價值為600萬元，已計提折舊80萬元，未計提固定資產(chǎn)減值準(zhǔn)備，企業(yè)合并日，乙公司所有者權(quán)益賬面價值總額為1600萬元。

例2：甲公司以無形資產(chǎn)和發(fā)行股票方式取得乙公司70%股權(quán)。無形資產(chǎn)賬面價值為900 萬元，公允價值為500 萬元，累計攤銷200 萬元，甲公司發(fā)行的股票為每股面值1 元，共發(fā)行1500 萬股，公允價值是每股2.5元。當(dāng)日乙公司所有者權(quán)益賬面價值總額為5000 萬元例1 同一控制下與非同一控制下以非現(xiàn)金資產(chǎn)作為合并對價的賬務(wù)處理對比：

同一控制下以發(fā)行權(quán)益性證券取得長期股權(quán)投資借：長期股權(quán)投資（被投資方所有者權(quán)益的賬面價值）、應(yīng)收股利，貸：股本（面值）、資本公積，或借差沖減資本公積、盈余公積、未分配利潤。非同一控制下發(fā)行權(quán)益性證券取得長期股權(quán)投資：借：長期股權(quán)投資（公允價值）、應(yīng)收股利,貸：股本（面值）、資本公積，或借差沖減資本公積、盈余公積、未分配利潤例2 同一控制下與非同一控制下以權(quán)益性證券投資的賬務(wù)處理對比：

例3：2015 年1 月，甲公司以銀行存款購買乙公司股票200 萬股長期持有，支付價款10300 萬元（包括宣告但尚未發(fā)放的現(xiàn)金股利300萬元）。持股比例為40%，投資時乙公司可辨認(rèn)凈資產(chǎn)公允價值為30000 萬元，2月收到支付價款中的現(xiàn)金股利，3 月宣告發(fā)放現(xiàn)金股利400 萬元，2015 實現(xiàn)凈利潤4000 萬元，年末可供出售金融資產(chǎn)公允價值變動300萬元。

例4：將上述持股比例改為15%

例4 例3成本法與權(quán)益法賬務(wù)處理對比。

減值時：成本法與權(quán)益法賬務(wù)處理相同

借：資產(chǎn)減值損失，貸：資產(chǎn)減值準(zhǔn)備。

承上例：4月該長期股權(quán)投資發(fā)生減值100萬元

借:資產(chǎn)減值損失1000000

貸：資產(chǎn)減值準(zhǔn)備1000000

處置時（成本法）：借：其他貨幣資金等、長期股權(quán)投資減值準(zhǔn)備，貸：長期股權(quán)投資、投資收益（或借方）。

處置時（權(quán)益法）：借：其他貨幣資金等、長期股權(quán)投資減值準(zhǔn)備，貸：長期股權(quán)投資。

投資收益（或借方）

借：資本公積—其他資本公積、其他綜合收益，貸：投資收益（或相反分錄）。

例5：承上例，2016年1月將該長期股權(quán)投資以9000萬賣出，款項存入銀行。

（成本法）借：銀行存款90000000

長期股權(quán)投資減值準(zhǔn)備1000000

投資收益9000000

貸：長期股權(quán)投資100000000

（權(quán)益法）借：銀行存款90000000

長期股權(quán)投資準(zhǔn)備1000000

投資收益29000000

貸：長期股權(quán)投資—成本120000000

篇（7）

美國創(chuàng)業(yè)投資基金的組織形式

在美國,規(guī)范投資基金的有關(guān)法律,如《投資公司法》,將“公司”（Company）這一組織界定得十分寬泛,“任何在法律上具有人格或不具有人格的組織團體”均可以稱為公司。創(chuàng)業(yè)投資基金的種類也很多,按組織形式的不同,可以分為公司型和合伙公司型兩大類。其中,公司型創(chuàng)業(yè)投資基金又可分為有限責(zé)任公司和股份有限公司兩種形式,它們的共同特點是基金本身即是一個獨立法人,所有投資者作為基金的股東,對基金資產(chǎn)承擔(dān)有限責(zé)任。由于股東人數(shù)較多,基金規(guī)模通常較大。

合伙公司型創(chuàng)業(yè)投資基金又分為普通合伙、有限合伙、有限責(zé)任合伙三種類型。它們的共同特點是均被視為“人的聚合”,不存在“公司稅”問題,因而運作成本大大降低。在合伙公司型創(chuàng)業(yè)投資基金中,有限合伙公司又最為普遍。因此,有必要特別加以介紹。創(chuàng)業(yè)投資有限合伙公司的特點,是除了管理合伙人作為“一般合伙人”（generalpartner）對合伙公司承擔(dān)無限責(zé)任外,非管理合伙人均作為有限合伙人（limitedpartner）只需對合伙公司承擔(dān)有限責(zé)任。由于管理合伙人必須對合伙公司承擔(dān)無限責(zé)任,從而對管理合伙人構(gòu)成一種強責(zé)任約束,使之真正對合伙公司運作履行誠信義務(wù)與責(zé)任,包括限制合伙公司向外舉債的金額,將基金的債務(wù)限于其資產(chǎn)的范圍內(nèi)。由于非管理合伙人只需對合伙公司承擔(dān)有限責(zé)任,因而又兼?zhèn)淞斯拘突鸬墓蓶|只需對基金承擔(dān)有限責(zé)任的優(yōu)點。管理合伙人作為創(chuàng)業(yè)投資有限合伙公司的經(jīng)理人,其本身通常也是一個有限合伙公司,即創(chuàng)業(yè)投資管理有限合伙公司。由于它主要是通過專家管理優(yōu)勢和社會信譽優(yōu)勢來贏得委托者,而不是像一般意義上的企業(yè)那樣必須依靠雄厚的資本實力作信用保證,故其資本規(guī)模普遍很小。它在創(chuàng)業(yè)投資有限合伙公司中所占的份額也通常只有1%,其余的99%則由非管理合伙人認(rèn)購。

“小企業(yè)投資公司”,作為一種特殊類型的創(chuàng)業(yè)投資基金,既可以按照一般公司形式設(shè)立,也可以按照合伙公司形式設(shè)立,其本身的運作也是完全市場化的。所不同的是,由于在其運作過程中政府通過直接優(yōu)惠貸款或信用擔(dān)保方式賦予了它一定范圍的受信權(quán)并在稅收上予以必要的優(yōu)惠,故其設(shè)立必須經(jīng)美國小企業(yè)管理局的審查批準(zhǔn),投資運作必須接受美國小企業(yè)管理局的監(jiān)管,以確保其真正投資于國家重點支持的小企業(yè)。

除公司型和合伙公司型創(chuàng)業(yè)投資基金外,一些學(xué)者將商業(yè)銀行、投資銀行、金融公司和實業(yè)公司附設(shè)的所謂“Venturefund”,也作為創(chuàng)業(yè)投資基金的另外一種類型。但更多的學(xué)者認(rèn)為,若其資本完全來自母公司,則由于不具備投資基金特有的“集合委托投資”特征,而不宜歸于創(chuàng)業(yè)投資基金之列;而只有當(dāng)其以自有資金與其它確定或不確定多數(shù)投資者共同設(shè)立創(chuàng)業(yè)投資公司（或創(chuàng)業(yè)投資合伙公司）時,所設(shè)立的創(chuàng)業(yè)投資公司（或創(chuàng)業(yè)投資合伙公司）才能稱得上是創(chuàng)業(yè)投資基金。事實上,美國法律中的“企業(yè)發(fā)展公司”也是指的獨立的專業(yè)性創(chuàng)業(yè)投資基金,全美創(chuàng)業(yè)投資協(xié)會也主要由獨立的專業(yè)性創(chuàng)業(yè)投資基金組成。

創(chuàng)業(yè)投資基金與創(chuàng)業(yè)資本

與創(chuàng)業(yè)投資基金相比,創(chuàng)業(yè)資本是一個更寬泛的概念。由個人分散從事創(chuàng)業(yè)投資,或是由商業(yè)銀行、投資銀行、金融公司與實業(yè)公司以自有資金單獨從事47《中國中小企業(yè)》2000年第4期知識長廊O創(chuàng)業(yè)投資（通常是通過一個附屬機構(gòu)）都屬于創(chuàng)業(yè)資本范疇,但它們都只是一種非組織制度化的創(chuàng)業(yè)資本,從法律意義上講這類創(chuàng)業(yè)資本的投資者都是“直接投資者”（Directinvestor）。與由個人或非專業(yè)性創(chuàng)業(yè)投資機構(gòu)直接從事創(chuàng)業(yè)投資相比,創(chuàng)業(yè)投資基金的本質(zhì)區(qū)別在于其由確定或不確定多數(shù)投資者通過“集合投資”方式,委托專業(yè)性的創(chuàng)業(yè)投資機構(gòu)實現(xiàn)了創(chuàng)業(yè)資本經(jīng)營的“規(guī)?；蛯I(yè)化的機構(gòu)管理”,因而是一種組織制度化的高級形態(tài)的創(chuàng)業(yè)資本,從法律意義上講這類創(chuàng)業(yè)資本的投資者都是“間接投資者”。

值得強調(diào)的是,由個人或非專業(yè)性創(chuàng)業(yè)投資機構(gòu)直接從事創(chuàng)業(yè)投資在全社會創(chuàng)業(yè)投資活動中一直占有相當(dāng)大的比例。據(jù)不完全統(tǒng)計,近年來由相對富有且具有一定投資經(jīng)驗的個人直接從事創(chuàng)業(yè)投資的創(chuàng)業(yè)資本,即所謂“天使資本”（Angelcapital）就高達(dá)300～500億美元,相當(dāng)于創(chuàng)業(yè)投資基金總規(guī)模的10倍。但由于由個人或非專業(yè)性創(chuàng)業(yè)投資機構(gòu)直接從事創(chuàng)業(yè)投資,其投資的分散性和非組織性使之寡為人知,其具體的投資活動與規(guī)模更是無以準(zhǔn)確統(tǒng)計。因此,我們目前通常談到的“創(chuàng)業(yè)投資”,實質(zhì)上主要是指創(chuàng)業(yè)投資基金這種組織制度化的已經(jīng)作為一個獨立產(chǎn)業(yè)存在因而可以對其發(fā)展情況加以統(tǒng)計分析的高級形態(tài)的創(chuàng)業(yè)資本。

創(chuàng)業(yè)資本與風(fēng)險資本的聯(lián)系與區(qū)別

考據(jù)辭源,“創(chuàng)業(yè)資本”（Venturecapital）與“風(fēng)險資本”（Riskcapital）是兩個不同術(shù)語。其中的“Venture”與“Risk”雖然意義相關(guān),但性質(zhì)炯然相異?！癛isk”原本就作名詞用,表示作為客體存在的“風(fēng)險”,如“風(fēng)險分析”（Riskanalysis）。“Venture”則最初用作動詞,表示“冒險、敢于做”,作名詞用時則表示作為主體發(fā)出的“冒險行為”,及其結(jié)果“冒險事業(yè)”,含有行為主體對其行為目的、實現(xiàn)目的可能需要承擔(dān)的風(fēng)險因素的感知,以及基于此所作出的行動方案設(shè)計等多方面的涵義。尤其是當(dāng)其運用于企業(yè)創(chuàng)業(yè)和對創(chuàng)業(yè)企業(yè)進(jìn)行投資這一特定的專業(yè)領(lǐng)域時,它更是賦有了特定的內(nèi)涵,所表示的就不再是一般意義的“冒險行為”和“冒險事業(yè)”,而是一種從事“創(chuàng)業(yè)”和“創(chuàng)業(yè)投資”這種特定意義上的冒險行為,及其結(jié)果“創(chuàng)業(yè)事業(yè)”、創(chuàng)業(yè)投資事業(yè)”,可以直接用來表示“企業(yè)”。因此,應(yīng)當(dāng)結(jié)合特定的專業(yè)內(nèi)涵,區(qū)分其有別于日常用語的本質(zhì)特征。

“創(chuàng)業(yè)資本”概念起源于15世紀(jì)。當(dāng)時手工業(yè)發(fā)展較早的西歐諸島國,由于受地域所限,一些富商為了尋求到海外創(chuàng)業(yè),紛紛投資于遠(yuǎn)洋探險,從而首次出現(xiàn)“Venturecapital”這個術(shù)語。地理大發(fā)現(xiàn)之后相繼建立起來的各類海外公司,如英國、荷蘭的東印度公司,荷蘭、法國的西印度公司,則直接促成了創(chuàng)業(yè)投資事業(yè)的萌芽。到19世紀(jì)末,美國的油田開發(fā)、鐵路建設(shè)熱潮曾吸引一大批富有個人,或通過律師、會計師的介紹,或直接將資金投資于各類創(chuàng)業(yè)項目。此后“Venturecapital”一詞即開始在美國廣泛流傳。到20世紀(jì)40年代,美國為了適應(yīng)新興中小創(chuàng)業(yè)企業(yè)發(fā)展的資本需求,創(chuàng)業(yè)資本發(fā)展到創(chuàng)業(yè)投資基金這種組織制度化的高級形態(tài)。經(jīng)過以上歷史演進(jìn)過程,“創(chuàng)業(yè)資本”也就越來越賦有了以下特定內(nèi)涵:（1）投資對象是創(chuàng)業(yè)企業(yè),以區(qū)別于對成熟企業(yè)的投資;（2）不僅僅提供資本支持,而且還通過提供資本經(jīng)營服務(wù)直接參與創(chuàng)業(yè)企業(yè)創(chuàng)業(yè),以區(qū)別于單純投資行為;（3）僅僅在企業(yè)的創(chuàng)業(yè)期進(jìn)行投資,即當(dāng)所投資企業(yè)發(fā)育成長到相對成熟后即退出投資,以實現(xiàn)自身資本增值和進(jìn)行新一輪創(chuàng)業(yè)投資,因而有別于長期持有所投資企業(yè)股權(quán),以獲取股息為主要收益來源的普通資本形態(tài)。

與“創(chuàng)業(yè)資本”不同的是,“風(fēng)險資本”（Riskcapital）這一術(shù)語則是從風(fēng)險屬性角度對各種收益具有不確定性的資本形態(tài)所做的描述。隨著股票市場、期貨市場的發(fā)展,各種“風(fēng)險投資”（Riskinvestment）工具層出不窮,“風(fēng)險資本”這一術(shù)語逐步被廣泛運用于指稱“所有未做留置或抵押擔(dān)保的資本”,與“安全資本”（SecurityCapital）即“已做留置或抵押擔(dān)保的資本”對應(yīng)?！皠?chuàng)業(yè)資本”作為特指投資于創(chuàng)業(yè)企業(yè)的資本形態(tài),則與“非創(chuàng)業(yè)資本”（Non-ventureCapital）即投資于成熟企業(yè)的資本形態(tài)對應(yīng)。目前,一些較專業(yè)的詞典就對它們作出了嚴(yán)格區(qū)分。

篇（8）

【關(guān)鍵詞】

私募股權(quán)基金（PE）；運營模式；存在問題

一、私募股權(quán)基金概述

（一）投資基金分類

我們在這可以根據(jù)投資基金的分類來理解私募股權(quán)基金。

（1）根據(jù)基金單位是否可贖回或增加分為開放式基金和封閉式基金。（2）根據(jù)經(jīng)營目標(biāo)和投資目標(biāo)的不同劃分為成長型和收入型基金。（3）按照組織形式不同分為契約型投資基金、公司型投資基金和合伙型投資基金。（4）按照投資對象不同，又可分為證券投資基金、股權(quán)投資基金和混合型投資基金。證券投資基金主要投資于上市的股票、債券、貨幣市場、金融衍生品等。股權(quán)投資基金主要投資于未上市的中小企業(yè)的股權(quán)。（5）根據(jù)證券市場特點劃分為公募基金、私募基金。公募就是向社會公眾公開營銷募集資金。私募是指通過非公開方式、向特定的投資者募集資金由基金管理人受托管理，基金投資人按約定或按其出資比例享受投資收益和承擔(dān)投資風(fēng)險。

國際上流行的對沖基金，是投資基金管理的一種模式，屬于免責(zé)市場產(chǎn)品，用于套利或避險，由金融期貨期權(quán)等衍生工具與金融組織結(jié)合后以高風(fēng)險投機為手段，以盈利為目的的金融基金。通常被歸為證券投資基金類，募集方式大多以私募為主。

（二）私募股權(quán)基金及其特點

傳統(tǒng)定義的私募股權(quán)基金的投資對象一般是非上市企業(yè)的股權(quán)，而當(dāng)今的私募股權(quán)基金涵蓋范圍已相當(dāng)廣泛，部分PE基金也可對已上市公司股權(quán)進(jìn)行投資（PIPE）以及進(jìn)行股權(quán)、債權(quán)混合型投資。國外獨立PE機構(gòu)有黑石集團、KKR、凱雷投資集團等，國內(nèi)獨立PE有聯(lián)想控股的弘毅投資、渤海產(chǎn)業(yè)投資基金、中央?yún)R金投資有限公司等。

整個基金運作的特點：（1）采取一種特殊的股份制度——有限合伙制，投資人LP為有限合伙人，管理人GP為普通合伙人提供勞務(wù)，承擔(dān)無限連帶責(zé)任。（2）PE具有較小的外部特性，不收外部條件約束，只在于投資對象的盈利性。（3）因為為實體企業(yè)項目做投資，所以PE必須具有靈活有效的內(nèi)部激勵和約束機制，來完善項目。（4）強調(diào)投資對象長期的成長，從而在遠(yuǎn)期獲得大收益。（5）具有獨特的盈利模式，較少運用金融杠桿以及衍生金融工具，僅承擔(dān)被投資企業(yè)的經(jīng)營風(fēng)險、所在行業(yè)風(fēng)險及地域風(fēng)險等。

二、PE的運營模式及黃金價值鏈的形成

PE的盈利模式非常獨特，結(jié)合了實體企業(yè)的利潤管道模式和一桶金模式，選中一個企業(yè)，通過對目標(biāo)企業(yè)帶有戰(zhàn)略投資初衷的長期利潤管道投資到最后的退出一次性較高盈利，它有一條屬于自己的黃金價值鏈。一個完整的項目投資由六個流程組成，分別是前期的融資選項，中期的投資管理，和后期的退出分配。

（一）融資源頭大機構(gòu)，選項是關(guān)鍵

PE中負(fù)責(zé)融資的管理人把機構(gòu)投資者作為融資的首要目標(biāo)，它們是沒有所屬PE機構(gòu)的金融巨頭、投資銀行、跨國公司、富裕個人，甚至是政府資金、養(yǎng)老金等，這些資金主要來自于其投資地域的機構(gòu)。中國由于缺乏完善的資本市場和相應(yīng)的監(jiān)管架構(gòu)，大量資金來源于海外。

選擇項目是最重要的也是最考驗戰(zhàn)略投資者的。因為四大私募股權(quán)的投資主力集聚資本市場，加劇了項目競爭，所以PE在尋找優(yōu)質(zhì)項目同時還要提升自己的競爭力。一般通常會采用三種方式來選擇項目，自上而下，自下而上，兩者同時開展。第三種優(yōu)點突出，戰(zhàn)略投資者一邊從有發(fā)展?jié)摿Φ男袠I(yè)開始，全面了解細(xì)分市場、利潤水平、競爭者等行業(yè)基本面直到找到下游企業(yè)；另一邊又從二三線城市著手，關(guān)注有才能的領(lǐng)導(dǎo)者，有價值的中小企業(yè)從而建立各類關(guān)系網(wǎng)乃至整個行業(yè)。

尋得項目之后需要詳盡企業(yè)資料，調(diào)查評估。結(jié)合資產(chǎn)、財務(wù)、項目評估等的方法全面考察此企業(yè)在行業(yè)、商業(yè)模式和團隊這三大方面的能力及潛在競爭力是項目選擇的關(guān)鍵。

（二）投資、管理圍繞企業(yè)最需要

投資才是價值鏈中真正實現(xiàn)投資收益的開始，根據(jù)調(diào)查結(jié)果確定投資類型、投資規(guī)模、投資策略、投資階段。投資可以是股權(quán)也可以是債權(quán)，還可以針對不同的企業(yè)提供次級貸款，購買可轉(zhuǎn)換票據(jù)、優(yōu)先股，使得風(fēng)險均衡。無論是分散投資還是聯(lián)合投資，無論是漸進(jìn)投資還是組合投資，最主要的是投資企業(yè)最需要的。

很多PE一味追求企業(yè)上市好讓他們兜售股票增值過度包裝企業(yè)粉飾報表，很少關(guān)注企業(yè)實際價值的提高。PE應(yīng)該考察目標(biāo)企業(yè)的需求，用管理精英們的方法和關(guān)系網(wǎng)為企業(yè)取得新技術(shù)設(shè)備、打通供銷渠道。另一方面PE對目標(biāo)企業(yè)管理層也有其獨特的激勵機制和約束機制。在安費諾收購案中，KKR對管理層主要通過認(rèn)股權(quán)方式進(jìn)行激勵。而蒙牛乳業(yè)香港上市案中，披露出一條協(xié)議：若在2004年至2006年三年內(nèi)，蒙牛每股贏利復(fù)合年增長率超過50%，摩根斯坦利等三家機構(gòu)投資者會將最多7830萬股（相當(dāng)于蒙牛7.8%的股份）轉(zhuǎn)讓給蒙牛管理層，反之則管理層則讓出股份。這是約束機制和激勵機制的共同體現(xiàn)。

（三）雙贏的退出和分配

KKR的創(chuàng)始合伙人克拉維斯曾經(jīng)說過：“當(dāng)我投資的時候你先別忙著贊美我，傻瓜也可以收購公司，等到賣掉的時候再來祝賀我吧?！边@話完全說明了無論結(jié)果是雙贏還是單贏，PE要的都是贏。PE通過四種渠道退出，四種方式對應(yīng)四種投資結(jié)果，好的就上市，次之就通過二級市場或兼并收購是出售股份，再次之就協(xié)議通過企業(yè)的管理層回購，最差是破產(chǎn)清算。

最后的收益分配是在管理人GP和投資人LP之間分配，GP除了有附帶權(quán)益外還有1.5%～2.5%作為管理費，此外目標(biāo)企業(yè)的管理層也會獲得可觀的收益。

三、中國私募股權(quán)基金存在問題

1985年中創(chuàng)公司的成立拉開了中國風(fēng)險投資的序幕，2004年中國大牛市，VC/PE支持企業(yè)成功上市帶來無數(shù)財富效應(yīng)，經(jīng)歷了2008年全球金融危機，私募股權(quán)基金已成為中國資本市場上一股重要的力量。但是由于資金規(guī)模增長迅速和監(jiān)管部門法律環(huán)境的不完善也出現(xiàn)了很多問題。

（一）本土私募股權(quán)的管理和服務(wù)水平影響了價值鏈的增值效率

較以前的外資獨大，本土投資機構(gòu)近年發(fā)展迅速，但管理和服務(wù)水平不夠?qū)I(yè)，影響了價值鏈的增值效率。PE和目標(biāo)企業(yè)都有問題，PE的問題在于可改善的自身管理方式，和短期不能改善的人才的缺乏和關(guān)系網(wǎng)絡(luò)的貧瘠；目標(biāo)企業(yè)的問題在于對PE僅限于提供資金層面的認(rèn)識。

在提高PE自身管理方式上，投資人要理清重點，抓住快速提升企業(yè)價值的關(guān)鍵。如果是針對創(chuàng)業(yè)企業(yè)重點關(guān)注公司治理結(jié)構(gòu)的完善；管理水平的提升；財務(wù)對內(nèi)、對外透明度和系統(tǒng)性的增強；后續(xù)并購活動的開展。對于很多民營企業(yè)比較重視的政府關(guān)系也必須關(guān)注加強。

人才缺乏直接的影響了本土PE的管理服務(wù)水平，私募股權(quán)投資是一個專業(yè)技能很強的“以人為本"的商業(yè)投資，最大的資源就是那些有眼光、有經(jīng)驗的投資管理人。而目前國內(nèi)的從業(yè)人員要么就是從別的行業(yè)轉(zhuǎn)過來，要么就是從海外歸來。這兩者會在專業(yè)知識和實際操作上各自遇到問題，所以發(fā)展和培養(yǎng)本土的股權(quán)投資專業(yè)人才是一個非常急迫的問題。從高校開始專門學(xué)習(xí)相關(guān)知識，到社會中實踐鍛煉，這才是人才的培養(yǎng)之道。

（二）大部分本土PE籌資難

當(dāng)前中國GP在設(shè)立人民幣基金過程中，除了有影響力的資金雄厚的機構(gòu)外，其他獨立本土投資機構(gòu)資金實力相對薄弱，籌資很困難。從一開始的籌資熱到籌資難，說明PE在資本市場上的認(rèn)可度仍然不高，也說明了本土PE自身實力不高。國外PE的資金來源都是政府企業(yè)養(yǎng)老基金，而我國的本土PE，國家社?；鸬日曰饘Υ蠖鄶?shù)GP都是可望不可即，各類證券公司、商業(yè)銀行、投資銀行他們也有自己的附屬PE機構(gòu)。我們必須讓投資人意識到這是有利可圖的戰(zhàn)略性成長型投資，認(rèn)識到PE市場對資本市場的影響力，提高信譽度，幫助中小企業(yè)得到發(fā)展，從而體現(xiàn)和增強自身實力。

（三）投資者和項目信息不對稱引發(fā)的立法監(jiān)管問題

投資者和項目存在信息不對稱，很多LP無法得知基金項目投資的動態(tài)，PE自身機構(gòu)的信息不透明，這不僅在一定程度上放大了LP的投資風(fēng)險，也不能有效保護(hù)投資者的合法權(quán)益。07年《合伙企業(yè)法》的修改更推動了PE機構(gòu)的發(fā)展，但是與《公司法》有著明顯的沖突，立法規(guī)范機構(gòu)在保障投資人利益的同時需注意調(diào)和各方面監(jiān)管的不統(tǒng)一。

在今年2013年2月公布的《私募證券投資基金業(yè)務(wù)管理暫行辦法（征求意見稿）》已對私募行業(yè)的私募管理人，投資人和相關(guān)登記記錄等做了明確的限制，第三十六條，非公開募集資金，以進(jìn)行證券投資活動為目的設(shè)立公司或者合伙企業(yè)，資產(chǎn)由基金管理人或者普通合伙人管理的，其基金管理人或者普通合伙人的登記、合格投資者的認(rèn)定、業(yè)務(wù)規(guī)范等證券投資活動適用本辦法。說明了PE機構(gòu)或?qū)⒓{入證監(jiān)會監(jiān)管范圍，即使現(xiàn)在不完全是，也是政府監(jiān)管大勢所趨。下表為2013年《私募證券投資基金業(yè)務(wù)管理暫行辦法》對私募管理人和投資人資格的限制條目。

這使多年來游走在灰色地帶的私募行業(yè)尤其是私募股權(quán)行業(yè)逐漸透明化。不僅保護(hù)了投資人的合法權(quán)益，也有利于中小私募股權(quán)籌資，透明度的提高縮小了投資人與管理人、機構(gòu)間信息不對稱的差距，但具體到項目還得做出規(guī)定完善，一方面有利于項目的擇優(yōu)，另一方面可以提高項目的有效性實施。

私募管理人資格合格投資者的資格

實繳資本實繳資本或者實際繳付出資不低于1000萬元人民幣總體要求具備相應(yīng)風(fēng)險識別能力和承擔(dān)所投資私募基金風(fēng)險能力

管理規(guī)模符合投資于公開發(fā)行的股份有限公司股票、債券、基金份額以及中國證監(jiān)會規(guī)定的其他證券及其衍生品種的規(guī)模累計在1億元人民幣以上自然人投資者（三項條件中的任一條件）

個人或者家庭金融資產(chǎn)合計不低于200萬元人幣

最近3年個人年均收入不低于20萬元人民幣

最近3年家庭年均收入不低于30萬元人民幣

人員資格登記的管理人需要兩名持牌負(fù)責(zé)人人以及一名合規(guī)風(fēng)控負(fù)責(zé)人。持牌負(fù)責(zé)人資格由協(xié)會認(rèn)定。公司、企業(yè)等機構(gòu)投資者需滿足凈資產(chǎn)不低于1000萬元人民幣

（四）一味以利益最大化IPO形式退出

2010年中國私募股權(quán)基金的退出方式主要有IPO、股權(quán)轉(zhuǎn)讓和并購，其中IPO形式退出160筆，股權(quán)轉(zhuǎn)讓方式退出5筆以及并購?fù)顺?筆。理論上來說實現(xiàn)被投資企業(yè)的發(fā)展和資本積累從而使其上市，是最好的退出方式，但實則不然。最需要PE資助的中小企業(yè)，他們需要的更多的是發(fā)展資金的幫助和一些治理方法的改善，負(fù)擔(dān)不了高額的管理費用，更對上市望塵莫及，IPO往往不合實際，抱著以上市為目的的PE就會忽視這些有潛力的中小企業(yè)。實際上可以選擇優(yōu)質(zhì)的投資管理者以協(xié)議轉(zhuǎn)讓的方式保持企業(yè)的良好發(fā)展，如果被投資企業(yè)資本金充足可以選擇回購和管理層收購的方式退出。

而對大企業(yè)，由于我國上市的要求比較高，因此以往很多股權(quán)投資者都通過將企業(yè)在海外上市來實現(xiàn)退出，比如蒙牛、當(dāng)當(dāng)、新浪、無錫尚德等知名企業(yè)。資金的外流和海外公司的控股，對企業(yè)有著很高的風(fēng)險，企業(yè)本身也沒有得到價值的提升，也使本國居民不能享受到企業(yè)增值所帶來的利益，海外上市后續(xù)也不利于我國企業(yè)的融資。

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篇（9）

中圖分類號：F832.5 文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A 文章編號:1003－9031(2011)02－0030－05DOI:10.3969/j.issn.1003-9031.2011.02.07

說到私募基金，勢必要先提起證券投資基金。證券投資基金在各國各地區(qū)有不同的稱謂，美國稱之為“共同基金（Mutual Fund）”，英國和香港地區(qū)稱之為“單位信托基金”，日本和臺灣地區(qū)稱之為“證券投資信托基金”等。但總體而言，對于證券投資基金的定義沒有太多的異議，一般都是指“通過公開發(fā)售基金份額募集資金，由基金托管人托管，由基金管理人管理和運用資金，為基金份額持有人的利益，通過資產(chǎn)組合進(jìn)行的證券投資方式”[1]。關(guān)于基金的分類，按組織形式可分為契約型基金和公司型基金，按基金規(guī)模可變動情況可分為封閉式基金和開放式基金，按基金的投資標(biāo)的可分為債券基金、股票基金和貨幣市場基金等。諸如此類的劃分，其中并未有“私募基金”這一類別。因此“私募基金”這一詞匯，似乎是中國內(nèi)地的首創(chuàng)。因此，如果要分析私募基金，還是需要從“私募”這一詞匯來進(jìn)行分析。

一、我國A股私募基金的定義及特征

A股私募基金是具有中國特色的私募基金，其生存特征與以對沖基金和私募股權(quán)投資基金為主要存在形式的海外私募基金有著明顯的差異。

（一）私募的定義

所謂“私募”，內(nèi)地一般把私募（Private Placement）對應(yīng)于公募（Public Offering），即在證券發(fā)行方法上的差別。比如，在股票公開發(fā)行方式中，目前我國A股股份公司主要有首次公開發(fā)行股票和上市后向社會公開募集股份（公募增發(fā)）兩大類，即向不特定對象公開募集股份；而如果是定向發(fā)行，則是向某些特定對象直接洽談發(fā)行條件和其他事宜。這種方式稱之為“私募發(fā)行”或“私下發(fā)行”。證券的發(fā)行可以有公募和私募之分，而作為投資品種之一的基金發(fā)行如果也延用這一標(biāo)準(zhǔn)，勢必也可以分為公募基金和私募基金。

（二）A股私募基金

如果把私募發(fā)行的基金定性為私募基金，那么國際私募基金市場的范圍還是比較廣泛的，比如對沖基金、私募股權(quán)投資基金（Private Equity Fund，包括風(fēng)險投資基金）等都可列入這一范圍。事實上，從目前流行的私募基金的定義來看，夏斌、陳道富（2002）認(rèn)為，所謂私募基金是指非公開宣傳地向少數(shù)或有專門投資經(jīng)驗、不需政府特別保護(hù)的特定的投資者募集貨幣基金并以基金方式運作的集合投資制度[2]。而韓志國、段強（2002）則認(rèn)為，所謂的私募基金，又可以稱為向特定對象募集的基金，是指通過非公開方式面向少數(shù)機構(gòu)投資者或個人募集資金而設(shè)立的基金，它的銷售和贖回都是基金管理人在私下與投資者協(xié)商進(jìn)行的[3]。這兩個定義都指出了私募基金與一般的公募基金的本質(zhì)區(qū)別在于私募發(fā)行，而對于基金的種類并未作一定的要求，可以是股權(quán)投資基金，也可以是證券投資基金。甚至于某些學(xué)者把內(nèi)地的私募基金與海外的對沖基金相對應(yīng)，利用對沖基金的特點和發(fā)展歷史來研究內(nèi)地的私募基金的發(fā)展①。

事實上，私募股權(quán)投資基金是指通過私募形式募集資金，并以股權(quán)或者準(zhǔn)股權(quán)方式投資于非上市企業(yè)的投資基金。按照所投資企業(yè)的不同發(fā)展階段和資金用途，私募股權(quán)基金通常包括風(fēng)險投資基金（Venture Capital）、并購基金（Buyout/buyin Fund）、夾層資本（Mezzanine Capital）和Pre-IPO資本（Bridge Finance）等②。而對沖基金（Hedge Fund）雖然也是私募發(fā)行，是典型的只向富有的個人和/或有資格的機構(gòu)投資者開放的一種私人投資合伙企業(yè)，這種合伙企業(yè)由負(fù)責(zé)監(jiān)督該基金投資活動的總合伙人來經(jīng)營。但是這種基金在其投資策略方面擁有大量的自，并且會利用明顯的杠桿作用既做多頭又做空頭，經(jīng)常會持有衍生金融工具的頭寸（約翰?馬歇爾，2003）[4]。由此可見，雖然對沖基金也具有私下發(fā)行的特點，但是其最重要的特點在于對沖，即具有杠桿對沖交易和進(jìn)行衍生金融工具交易的特征。事實上，從對沖（Hedge）的定義來看，對沖還可解釋為“規(guī)避”和“避險”，可以指在一項金融工具（通常是衍生工具）中持有頭寸以便抵消與在另一項金融工具頭寸有關(guān)的風(fēng)險行為，也可以是能夠抵消與另一項有關(guān)風(fēng)險的金融工具頭寸。所以對沖基金的交易行為有對沖交易和衍生品交易的屬性，并不等同于我們一般所認(rèn)為的A股私募基金。

當(dāng)然，與王霞（2006）的觀點相一致，許多學(xué)者可能認(rèn)為對沖基金的概念現(xiàn)在已經(jīng)不完全只針對采用對沖交易的基金[5]。比如Hedge Fund Center（對沖基金中心）給對沖基金下的定義是：“A hedge fund is a private investment limited partnership that invests in a variety of securities. There are two types of partners in a hedge fund, a general partner and limited partners. The term hedge fund is misleading in that a hedge fund does not necessarily have to hedge. The term “hedge fund” now means any type of private investment partnership”。此定義指出，“對沖基金”這一術(shù)語現(xiàn)在指的是私人投資合伙制這種形式，但是并不表示“對沖基金”最早的含義就是指這種形式，只能是說明對沖基金這一組織形式也在不斷的發(fā)展過程中。事實上，即使如此，我們內(nèi)地通常所說的私募基金絕大部分也并非采用了有限合伙的形式。同時值得注意的是，雖然對沖基金也存在著各種投資類型，但總體而言，絕大部分對沖基金都或多或少地采用了杠桿工具這一模式。除了個別類型的對沖基金不太使用杠桿工具，有達(dá)到80%的對沖基金使用杠桿工具。如果考慮衍生工具的交易的話，這個比例還更高。因此，對沖基金的特征還是在于私募、合伙制和對沖交易，與我們內(nèi)地通常所說的私募基金并不相同。

因此，我們通常所說的在A股市場的私募基金既不具備對沖基金的屬性，又不具有私募股權(quán)投資基金那樣投資于非上市企業(yè)的特點，而是一種具有A股市場特色的把私募發(fā)行和證券投資兩個方面結(jié)合起來的綜合體，是一種比較狹義的概念。在這一點上，筆者認(rèn)同于夏斌（2001）對我國A股市場中私募基金的定義，即是指相對于受我國政府主管監(jiān)管的、向不特定投資人公開發(fā)行受益憑證的證券投資基金而言，是一種非公開宣傳的、私下向特定投資人募集資金進(jìn)行的一種集合投資[6]?？傮w上來說，目前俗稱的私募基金，即是“私募”加“證券投資基金”這種比較簡單的模式。

（三）私募基金的典型特征

既然我們所說的私募基金是私募發(fā)行和證券投資基金兩個方面的綜合體，從特征而言勢必需要將私募基金與公募的證券投資基金相比較。從定義來看，主要有三個方面的不同：一是發(fā)行，私募和公募的發(fā)行方式和發(fā)行對象不同，進(jìn)一步可以引申到信息披露和監(jiān)管的要求不同。二是雖然投資對象較為一致，兩者都是進(jìn)行證券投資的投資基金，但是對投資對象的限制可能存在不同的要求。三是集合投資的組織方式也不盡相同，證券投資基金按組織形式可以分為契約型基金和公司型基金，但目前A股市場的證券投資基金基本上都是契約型基金；而私募基金的組織形式就較為多樣化，既有投資咨詢公司、投資顧問公司和財務(wù)管理、財務(wù)顧問公司旗下的代客理財模式，有委托信托投資公司募集發(fā)行的契約形式（即所謂的信托投資計劃，也稱陽光私募基金），又有證券公司資產(chǎn)管理部門專營的券商集合理財形式，更有特定投資人共同出資入股成立的投資管理公司模式。我國A股私募基金與全球私募基金有所不同，既非對沖和杠桿交易相結(jié)合的對沖基金模式，也非投資非上市公司股權(quán)的股權(quán)投資基金模式，而是私募與證券投資相結(jié)合的模式。因此，我國A股私募基金的組織形式、發(fā)展模式與海外也有所不同。

二、我國A股私募基金的組織形式

夏斌（2001）曾從經(jīng)驗出發(fā)，從北京市、上海市和深圳市三個城市工商部門注冊的企業(yè)中選擇了企業(yè)名稱中含有“投資咨詢”、“投資顧問”、“投資管理”、“財務(wù)管理”和“財務(wù)顧問”等字樣的五類企業(yè)為樣本進(jìn)行了私募基金的抽樣調(diào)查、實地調(diào)查和電話訪談。顯然，夏斌（2001）認(rèn)為在私募基金中，各類投資咨詢、投資顧問、投資管理、財務(wù)管理或財務(wù)顧問公司占了比較大的比重。事實上，夏斌也是從這五類企業(yè)樣本的調(diào)查結(jié)果中來對當(dāng)時A股私募基金的規(guī)模等數(shù)據(jù)進(jìn)行了分析。不過，從1990年至今，我國A股私募基金的運作模式和組織形式也經(jīng)歷了一定程度的發(fā)展變化，并不僅僅局限于這五類企業(yè)。筆者將主要的A股私募基金類型分為民間灰色私募和官方合規(guī)私募兩大類。

（一）民間灰色私募

A股私募基金本身就是從民間灰色私募起源發(fā)展而來的，最早只是個人的私下委托進(jìn)行股票投資和其他理財活動，慢慢地延伸到公司型的代客理財協(xié)議。不過灰色并不代表該種私募基金的運作不符合法律法規(guī)的要求，除了違規(guī)的“老鼠倉”以外，一般的民間代客理財業(yè)務(wù)并不違反法律法規(guī)的限制，但也沒有得到法律法規(guī)的明確支持。

1.個人私下委托

個人私下委托是指最為原始的親朋好友之間的委托理財業(yè)務(wù)，相互之間的委托理財約定往往采用口頭協(xié)定，也有部分簽訂了書面協(xié)議。個人私下委托主要有兩種類型：一類是“委托人”或“投資人”自己開戶，“受托人”或“管理人”對其帳戶進(jìn)行操作的模型；另一類則是“受托人”或“管理人”接受“委托人”或“投資人”的資金進(jìn)行操作，期末按交割單等憑證進(jìn)行業(yè)績結(jié)算。不論采用何種類型的操作方式，個人私下委托平時并不收取管理費，一般采用到期結(jié)算分成的模式。這一類型對資金量的要求也不高，而且委托人與管理人之間往往有直接的交往聯(lián)系，相互具有一定的信任度。慢慢地，這種個人私下委托也逐步推廣到公司型的代客理財和理財工作室等類型。

2．公司型的代客理財業(yè)務(wù)

這類公司型的代客理財業(yè)務(wù)即是指夏斌（2001）所認(rèn)為的“投資咨詢”、“投資顧問”、“投資管理”、“財務(wù)管理”和“財務(wù)顧問”等五類企業(yè)可能從事的代客理財業(yè)務(wù)。據(jù)夏斌的調(diào)查，其中52%的公司坦然承認(rèn)在從事代客理財業(yè)務(wù)。代客理財?shù)目蛻魯?shù)量多少與公司的注冊資本基本呈現(xiàn)正相關(guān)關(guān)系，即注冊資本大的公司，客戶數(shù)量多；注冊資本少的公司，客戶數(shù)量少。同時根據(jù)調(diào)查的理財規(guī)模結(jié)果分析當(dāng)時我國代客理財?shù)囊?guī)模可能在7000億元左右，而且絕大部分私募資金投資于股票二級市場。當(dāng)然，在這些公司型的代客理財公司中，委托人為企業(yè)投資者的占了絕大部分比重，達(dá)到69.3%。

對于管理費的提取主要有三種方法：保底分紅、固定比例收取和傭金收取。一般受托方會對委托方要求最低投資期限，委托合同期限在六個月到一年以上不等，以一年以上居多。而且絕大部分代客理財公司會對資金運作進(jìn)行定期披露，在注冊資本金在3000萬元以上的受托公司中，85.7%的公司能夠做到定期披露信息。

這種模式相比個人私下委托公開程度更高，而且公司化運作讓委托方的信任感更強。而后逐步推廣到證券公司、證券咨詢機構(gòu)。甚至于目前較為常見的陽光私募，也是成立相應(yīng)的投資管理公司，再通過信托平臺進(jìn)行運作的。

3．違規(guī)私募

廈門大學(xué)王亞南經(jīng)濟研究院等（2007）把“老鼠倉”也作為合伙型私募基金的一種類別。其大致的操作方式為：委托方和操作方在第三方的介入簽訂協(xié)議，雙方按一定的比例出資，操作方負(fù)責(zé)操作，但沒有提款的權(quán)利，以保證資金的安全，證券公司方負(fù)責(zé)監(jiān)督操作。例如當(dāng)“老鼠倉”內(nèi)的資金損失超過一定比例，或者是接近操作方出資量，證券公司會通知委托方，由委托方和操作方協(xié)商，或是就此平倉，損失由操作方承擔(dān)，或是操作方增資繼續(xù)操作。協(xié)議期一般為半年或一年，所得分配方式一般有純保底、純分成和保底分成三種。

宋國青教授推測，莊家或者替莊家操盤的人，可以做一個“老鼠倉”，私人資金先進(jìn)先撤，最終被套住的是“機構(gòu)”和部分散戶，而“機構(gòu)”是其中的主力①。顯然，“老鼠倉”是指莊家在用公有資金在拉升股價之前，先用自己個人（機構(gòu)負(fù)責(zé)人、操盤手及其親屬、關(guān)系戶）的資金在低位建倉，待用公有資金拉升到高位后個人倉位率先賣出獲利的這種行為。因此可以確切地說，“老鼠倉”這種所謂合伙型私募基金明顯是違規(guī)違法行為。而我們一般所認(rèn)為的私募基金不論內(nèi)地證券市場還是海外證券市場，并不是明顯地出現(xiàn)這種違法違規(guī)特征。因此，像“老鼠倉”這樣的委托理財協(xié)議并非本文所要涉及的對象。

（二）官方合規(guī)私募

就像民間灰色私募并不代表違法違規(guī)一樣，官方合規(guī)私募也不代表該種類有著法律法規(guī)十分明確的支持。但是相比民間灰色私募而言，像工作室模式、陽光私募、券商集合理財和基金專戶理財?shù)葮I(yè)務(wù)，尤其是后兩者，至少得到了管理層的認(rèn)可并得到了快速的發(fā)展。

1.工作室模式

工作室模式（又稱理財工作室）可以說是較早的也是比較常見的公開運作的私募基金經(jīng)營模式。一般比較有名氣的股評人士往往會有以自己名字命名的工作室，許多工作室掛靠在相應(yīng)的證券咨詢機構(gòu)和證券公司名下，一部分工作室會進(jìn)行代客理財?shù)牟僮鳌＿@種模式在客戶和受托的證券咨詢機構(gòu)或證券公司之間一般有著明確的公開契約或合同協(xié)議，因此具有相應(yīng)的法律支持。

進(jìn)入工作室的資金門檻也有一定的要求，但總體上要求不高，許多工作室招收會員并對會員按資金量的大小進(jìn)行分級，并針對不同級別會員收取相應(yīng)的會員費。但更多的工作室則主要通過對客戶指導(dǎo)操作，利用與開戶的券商營業(yè)部的協(xié)議，從客戶交易傭金中收取返傭分成。理財工作室慢慢發(fā)展，就形成了類似資產(chǎn)管理的直接委托理財?shù)姆绞剑瑥亩纬梢环N類似的所謂私募基金的管理形式（楊義群、劉建和等，2002）[7]。

2.陽光私募

陽光私募即信托型私募基金，又稱信托投資計劃，是內(nèi)地私募基金與信托投資公司相結(jié)合的產(chǎn)物，是目前比較規(guī)范的私募基金運作形式，運作方式基本上與公募基金相類似。這一私募模式目前是A股私募基金的運作主流。中國人民銀行2002年《信托投資公司資金信托管理暫行辦法》明確了資金信托投資計劃的合法性，而且規(guī)定所有的信托投資計劃都只能非公開募集。因此從性質(zhì)上而言陽光私募應(yīng)該屬于合法的私募基金模式。但2010年登記結(jié)算中心通過限制信托投資計劃開設(shè)賬戶的方式對陽光私募新產(chǎn)品的推出進(jìn)行了限制。

目前的陽光私募的運作模式與公募基金差別不是很大，也主要從事股票二級市場的運作，有少部分的信托投資計劃也投資于非股權(quán)資產(chǎn)。但是在募集資金的形式上與公募基金向非特定投資者募集有著本質(zhì)的差別。一是在委托人的收益上，一般為非保底型。如深圳國際信托投資有限責(zé)任公司和平安信托投資有限責(zé)任公司等機構(gòu)推出的信托投資計劃，投資者一般沒有投資收益保障，投資顧問也不承擔(dān)額外的風(fēng)險。二是對委托人的最低投資金額進(jìn)行了相應(yīng)的限制，一般為100萬元人民幣。當(dāng)然，具體的最低投資資金額需要以信托投資計劃說明書為準(zhǔn)。三是一般都對信托投資計劃的存續(xù)期進(jìn)行了一定的限制，如12個月或18個月等，也需要相應(yīng)的信托投資計劃說明書為依據(jù)。四是具有清盤的風(fēng)險。對于公募基金一般清盤的可能性不大，即使是封閉式基金到期一般也是采用“封轉(zhuǎn)開”的操作。如像規(guī)模下降、凈值虧損嚴(yán)重或者其他觸及契約清盤條款的原因都有可能導(dǎo)致陽光私募的清盤。根據(jù)上海朝陽永續(xù)私募數(shù)據(jù)庫的不完全統(tǒng)計，截至2010年10月末，已結(jié)束的證券投資類信托產(chǎn)品接近300只。五是操作方式上不存在委托方自行開戶、受托方操作和委托方把資金打入受托方帳戶等模式，信托投資計劃的投資資金一般由相關(guān)銀行托管。

3.券商集合理財

除了陽光私募這樣操作較為公開化、運作較為規(guī)范化的私募基金以外，象券商集合理財和基金專戶理財從募集資金模式上也應(yīng)該列入私募基金的范疇。

券商集合理財實際上就是券商集合資產(chǎn)管理計劃，是相關(guān)法規(guī)明確認(rèn)可的非公開募集進(jìn)行證券投資的集合投資計劃。2004年10月，中國證監(jiān)會《證券公司客戶資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)試行辦法》（以下簡稱《試行辦法》），并根據(jù)此前其的《關(guān)于推進(jìn)證券業(yè)創(chuàng)新活動有關(guān)問題的通知》，規(guī)定對于證券公司設(shè)立集合資產(chǎn)管理計劃、辦理集合資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)，采取先試點、后推開的原則。在試點階段，僅允許創(chuàng)新活動試點證券公司試行辦理此項業(yè)務(wù)。而券商此前已開展的集合性資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)須按照《試行辦法》及其他有關(guān)規(guī)定和要求進(jìn)行清理。光大陽光集合資產(chǎn)管理計劃是經(jīng)證監(jiān)會審核批準(zhǔn)的第一只集合資產(chǎn)管理計劃①，廣發(fā)集合資產(chǎn)管理計劃（2號）是規(guī)范清理之后成立的第一只券商集合資產(chǎn)管理計劃②。光大證券、長江證券、東方證券、廣發(fā)證券、國信證券和招商證券等均是當(dāng)年第一批遞交集合資產(chǎn)管理計劃申請的券商。

券商集合理財?shù)倪\作模式與公募基金較為相似，非公開募集的方式也越來越公開化，但是與基金運作還是存在著一些不同之處。如管理人資格需要經(jīng)過申請批準(zhǔn)；最初推出券商集合理財產(chǎn)品的各證券公司一般都采取了公司投入自有資金的做法；契約中有準(zhǔn)保底協(xié)議，即計劃資產(chǎn)下跌一定比例時不影響投資者本金；對投資者最低投入資金有限制。證券公司單個客戶的資產(chǎn)凈值底線，從事定向資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)不得低于100萬元，設(shè)立限定性集合資產(chǎn)管理計劃不得低于5萬元，設(shè)立非限定性集合資產(chǎn)管理計劃不得低于人民幣10萬元。而光大陽光集合資產(chǎn)管理計劃限制的最低投入資金額為10萬元。

4.基金專戶理財

基金專戶理財是指公募基金為基金管理公司特定客戶進(jìn)行資產(chǎn)管理的業(yè)務(wù)，是基金公司向特定客戶募集資金或接受特定客戶委托擔(dān)任資產(chǎn)管理人，運用這些委托財產(chǎn)進(jìn)行證券投資。其投資運作根據(jù)投資人需要定制，同時在收費上，允許基金公司收取不超過20%的業(yè)績報酬。2007年11月30日，中國證監(jiān)會頒布了《基金管理公司特定客戶資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)試點辦法》以及《關(guān)于實施有關(guān)問題的通知》，兩者均自2008年1月1日起實施?；鸸芾砉緩氖绿囟蛻糍Y產(chǎn)管理業(yè)務(wù)，可以采取以下形式：為單一客戶辦理特定資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)；為特定的多個客戶辦理特定資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)。證監(jiān)會最初僅允許一對一的專戶理財，即基金公司不能以多個客戶資產(chǎn)集合的方式開展專戶理財，待條件成熟時再擇機推出一對多的專戶理財業(yè)務(wù)①。目前，基金專戶理財也在同時運作相應(yīng)的一對多的專戶理財業(yè)務(wù)。

基金專戶理財與公募基金運作差異較大，而與券商集合理財、陽光私募等私募基金比較類似。一是管理人資格有限制?！对圏c辦法》中對可以進(jìn)行基金專戶理財?shù)幕鸸芾砉緝糍Y產(chǎn)作了相應(yīng)的規(guī)定，如凈資產(chǎn)不低于2億元人民幣，在最近一個季度末資產(chǎn)管理規(guī)模不低于200億元人民幣或等值外匯資產(chǎn)。二是對投資者最低投入資金有限制?！对圏c辦法》規(guī)定，為單一客戶辦理專戶業(yè)務(wù)的，客戶委托的初始資產(chǎn)不得低于5000萬元人民幣，證監(jiān)會另有規(guī)定的除外。三是針對特定客戶。與公募基金非特定客戶不同，基金專戶理財針對的是特定客戶，在試點階段只開展為單一客戶辦理特定資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)。

三、A股私募基金的差異性特征總結(jié)

總體來看，如果對內(nèi)地A股私募基金在組織形式、投資者人數(shù)、投資者資格和管理人資格等方面進(jìn)行總結(jié)，內(nèi)地A股私募基金與海外的對沖基金或股權(quán)投資基金有著明顯的差異。

一是就組織形式而言主要為契約型和公司型，契約形私募基金主要有工作室模式、個人私下委托、陽光私募、券商集合理財和基金專戶理財?shù)龋还拘退侥蓟鹬饕小巴顿Y咨詢”、“投資顧問”、“投資管理”、“財務(wù)管理”和“財務(wù)顧問”等注冊企業(yè)的代客理財業(yè)務(wù)，這些注冊企業(yè)一般也都是有限責(zé)任公司，而非合伙制企業(yè)。當(dāng)然，如果準(zhǔn)確地說，公司型的私募基金除了公司股東出資那部分資金，代客理財?shù)馁Y金也應(yīng)該類似于契約型的組織形式。因此，A股私募基金在組織形式上實際仍然以契約型模式為主。同時，陽光私募、券商集合理財和基金專戶理財?shù)人侥蓟鹌贩N由官方認(rèn)可，可認(rèn)為是合法私募基金。而“工作室”模式、個人私下委托和其他的公司型私募基金或委托理財產(chǎn)品，并沒有官方背景，可歸類為非合法私募基金或民間私募基金②。

二是除了基金專戶理財目前規(guī)定只能針對單一客戶以外，其他各品種的私募基金并沒有明確的投資者人數(shù)的限制。

三是投資者資格方面，比較正規(guī)的私募基金像陽光私募、券商集合理財和基金專戶理財?shù)染鶎ν顿Y者最低的投入金額進(jìn)行了限制。如一般的陽光私募最低的投入金額為100~120萬不等，需要關(guān)注具體的契約要求。證券公司單個客戶的資產(chǎn)凈值底線，從事定向資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)不得低于100萬元，設(shè)立限定性集合資產(chǎn)管理計劃不得低于5萬元，設(shè)立非限定性集合資產(chǎn)管理計劃不得低于10萬元?；饐我豢蛻舻膶衾碡斪畹屯度虢痤~為5000萬元。但是工作室模式、個人私下委托和公司型私募基金由于信息不公開的原因，不明確是否具有最低投入金額的限制。

四是在管理人資格方面，像工作室模式、個人私下委托和公司型私募基金并沒有明確的管理人資格要求，而且前兩者的協(xié)議也一般為口頭協(xié)議居多。陽光私募對管理人資格也并沒有十分明確的限制，不過信托計劃較為公開，為吸引投資者參與，管理人一般均為業(yè)內(nèi)人士。而券商集合理財和基金專戶理財都需要滿足一定的條件并由監(jiān)管層批準(zhǔn)。

五是收益分配方式比較多樣，一般以到期結(jié)算分成或征收管理費居多，也有如工作室模式那樣以傭金返還為主。到期結(jié)算分成則一般有純保底、純分成和保底分成三種。對于公開性較強的陽光私募、券商集合理財和基金專戶理財?shù)?，一般為收取管理費或準(zhǔn)保底協(xié)議。如最初推出券商集合理財產(chǎn)品的各證券公司一般都采取了公司投入自有資金的做法，同時在契約中有準(zhǔn)保底協(xié)議，即計劃資產(chǎn)下跌一定比例時先損失自有資金而 不影響投資者本金。值得注意的是，保底分成與當(dāng)前的部分法律法規(guī)是有一定沖突的。如《信托投資公司管理辦法》第31條規(guī)定，信托投資公司不得以經(jīng)營現(xiàn)金信托或其它業(yè)務(wù)的名義吸收存款?！缎磐型顿Y公司管理辦法》第32條規(guī)定，信托公司在資金信托業(yè)務(wù)中不得承諾信托財產(chǎn)不受損失?！蛾P(guān)于規(guī)范證券公司受托投資管理業(yè)務(wù)的通知》第11條規(guī)定，受托人應(yīng)根據(jù)在與委托人簽訂的受托投資管理公司中約定的方式為委托人管理受托投資，但不得向委托人承諾收益或者分擔(dān)損失。因此，對于保底分成這一收益分配方式而言，尤其是保底收益率遠(yuǎn)高于同期銀行存款利率的情況，有高息攬存的嫌疑。因此，除券商集合理財品種契約中具有明確的準(zhǔn)保底協(xié)議以外，有明顯保底收益率承諾的保底分成收益分配一般以口頭協(xié)議居多，并不受法律保障。

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[4]約翰?馬歇爾.金融工程詞典[M].機械工業(yè)出版社，2003：102.

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JEL分類號:C82；Gll　中圖分類號:F830.9　文獻(xiàn)標(biāo)識碼:A　文章編號:1006-1428(2011110-0039-06

宏觀金融資產(chǎn)分類是金融統(tǒng)計中的基礎(chǔ)問題。不僅在《貨幣與金融統(tǒng)計手冊》，在相關(guān)的統(tǒng)計規(guī)范比如《國民經(jīng)濟核算體系》(SNA)、《政府財政統(tǒng)計手冊》(GFS)、《國際收支手冊》(BOP)中，金融資產(chǎn)分類也是基礎(chǔ)問題。目前，國民經(jīng)濟核算體系在修訂過程中，其中對于金融資產(chǎn)的分類也在調(diào)整之中。這些調(diào)整意見正是本文所要討論的。

一、目前金融統(tǒng)計中金融資產(chǎn)的類型

1993年SNA公布以后，其他宏觀統(tǒng)計制度均作了修訂，在基本概念與分類上與1993SNA保持一致。從有關(guān)的核算體系目的和內(nèi)容來看，SNA和國際貨幣基金組織的貨幣與金融統(tǒng)計(MFS)對金融資產(chǎn)的分類最具代表性。下面給出目前的分類表格:

從表1可以看出，MFS是對SNA在金融資產(chǎn)的分類方面的延伸和具體化，增加了本幣存款與外幣存款，金融衍生產(chǎn)品，回購協(xié)議和證券出售與其他非貸款等分類。這也說明，金融資產(chǎn)的分類需要細(xì)化，這樣能夠提供更多的統(tǒng)計信息。

二、金融統(tǒng)計中金融資產(chǎn)的分類調(diào)整

本文主張對微觀財務(wù)會計中金融資產(chǎn)進(jìn)行重新分類，大致分為類。

由于儲備資產(chǎn)，如貨幣黃金，特別提款權(quán)，在基金組織的儲備頭寸等，這些一般只是央行的資產(chǎn)，只m現(xiàn)在國家之間交易，在企業(yè)財務(wù)會計中一般不出現(xiàn)，所以在財務(wù)會計的分類中，就沒有加人這些資產(chǎn)。保險準(zhǔn)備金一般是住戶持有的，所以，在財務(wù)會計分類中，也沒有加入這一類型。本文給出新的金融統(tǒng)計中金融資產(chǎn)分類，仍然增加了保險準(zhǔn)備金、儲備資產(chǎn)。這樣，一共有類金融資產(chǎn)。下表2列出建議。

對比目前金融統(tǒng)計的分類與建議金融統(tǒng)計的資產(chǎn)分類，可以發(fā)現(xiàn)，兩者最大的不同就是在于:1、目前金融統(tǒng)計的分類中沒有劃分出交易性資產(chǎn)，而在建議金融統(tǒng)計的分類中劃分出了交易性資產(chǎn)；2、目前金融統(tǒng)計分類中，股權(quán)資產(chǎn)就是股票和其他股權(quán).建議金融統(tǒng)計中建議的分類是經(jīng)營投資與非經(jīng)營投資:3、目前金融統(tǒng)計中，債權(quán)類資產(chǎn)沒有準(zhǔn)債權(quán)資產(chǎn)，而且區(qū)分了非股票證券，貸款，其他應(yīng)收應(yīng)付賬款，建議金融統(tǒng)計分類中有準(zhǔn)債權(quán)資產(chǎn)，并且統(tǒng)一債權(quán)類資產(chǎn)為信貸資產(chǎn)；4、目前金融統(tǒng)計中，股權(quán)類資產(chǎn)沒有優(yōu)先份額，建議金融統(tǒng)計分類中有優(yōu)先份額。下表3列出對比。

下面簡要分析主要類型資產(chǎn):

(一)貨幣資產(chǎn)的分析

貨幣資金是貨幣發(fā)行部門的負(fù)債，在宏觀資金流量分析中也是單獨劃分出來，而且可以細(xì)分為現(xiàn)金，活期存款，定期存款，就是相當(dāng)于原來的通貨，可轉(zhuǎn)讓存款，其他存款。存款還可以根據(jù)資產(chǎn)主體的不同分為企業(yè)存款，財政存款，機關(guān)團體存款，住戶存款，在央行存款等。

外幣資產(chǎn)也分為外幣通貨，外幣活期存款，外幣定期存款，還可以按照不同幣種進(jìn)行分類，屬于外幣項目中貨幣性項目。如果資本管制的話，外幣資產(chǎn)一般只是央行的資產(chǎn)而已；如果資本開放的話，外幣資產(chǎn)可以是普通商業(yè)銀行的資產(chǎn)。外幣也是貨幣，但是由于匯率的變動性，其價值不穩(wěn)定，經(jīng)常需要在財務(wù)會計中單獨劃分出來，但是這里沒有單獨劃分出類型。因為，每一種金融資產(chǎn)都是有對應(yīng)的外幣貨幣性或者非貨幣性項目，所以，可以考慮在資產(chǎn)內(nèi)部的小分類中分別增加外幣非貨幣性項目，下文不一一說明。

(二)金融衍生品的分析

金融衍生工具是能夠以現(xiàn)金或者其他金融工具凈額結(jié)算?；蛘咄ㄟ^交換金融工具結(jié)算的買人或賣出非金融項目的合同，應(yīng)按金融工具確認(rèn)和計量準(zhǔn)則處理。衍生工具的特征是:1.價值隨不相關(guān)的變量的變化而變化；2.不要求初始凈投資或者很少初始凈投資；3.在未來某一日期結(jié)算，并且結(jié)算是以金融項目結(jié)算。主要分為無條件遠(yuǎn)期類型合約與期權(quán)合約。在國家金融統(tǒng)計中，衍生品金融資產(chǎn)往往沒有統(tǒng)計，比如在資金流量分析中。

(三)交易性資產(chǎn)的分析

交易性資產(chǎn)是交易性金融資產(chǎn)，分為交易性債權(quán)(債券，票據(jù)等)，交易性股權(quán)(股票，基金份額等)和交易性衍生工具。如果是組合資產(chǎn)，也是可以分解歸入以上三類的一類或幾類。

交易性資產(chǎn)一方面需要資產(chǎn)本身是可以公允價值計量，一般就是上市可交易的資產(chǎn)。另一方面，交易性資產(chǎn)是根據(jù)持有目的來劃分資產(chǎn)類型的，就是以短期投資或投機為目的。所以，同樣的股票，由于不同的持有目的，可以被劃分為不同的資產(chǎn)。交易性資產(chǎn)是根據(jù)公允價值而進(jìn)行調(diào)整價值的，所以出現(xiàn)了公允價值變動與公允價值變動損益的科目。公允價值變動不應(yīng)計入當(dāng)期損益，建議應(yīng)該計人資本公積為佳。

(四)信貸資產(chǎn)的分析

信貸資產(chǎn)主要是包括了貸款、應(yīng)收賬款、應(yīng)收票據(jù)、預(yù)付賬款、應(yīng)收利息股利與準(zhǔn)債權(quán)資產(chǎn)。加總了目前分類中的非股票證券、貸款、其他應(yīng)收應(yīng)付賬款。因為，這些債權(quán)類資產(chǎn)都是以攤余成本計價，不同于交易性債權(quán)資產(chǎn)都是債權(quán)性質(zhì)的，可以歸為一類。

這里的貸款資產(chǎn)可以細(xì)分為上市的債券與未上市的債權(quán)；未上市的債權(quán)又可以分為存款性機構(gòu)的貸款與非存款性機構(gòu)的未上市債權(quán)。上市的債券可以分為金融債券、企業(yè)債券與政府債券。根據(jù)債權(quán)資產(chǎn)的期限，可以分為短期債權(quán)與長期債權(quán)。

企業(yè)可以通過協(xié)議購買項目未來收人權(quán)的方式來投資，項目未來收入權(quán)本身可以有很多種細(xì)化的方式，比如可以是項目現(xiàn)金流產(chǎn)生的收人權(quán)，項目所在企業(yè)的利潤分配權(quán)，項目所在企業(yè)股東的分紅收益權(quán)等。針對實務(wù)與學(xué)術(shù)情況，筆者認(rèn)為把它稱為是準(zhǔn)債權(quán)投資為妥。同樣，準(zhǔn)債權(quán)投資應(yīng)該是以攤余成本計價，就是以遞延費用的方式分期攤銷。準(zhǔn)債權(quán)投資屬于信貸資產(chǎn)，也不能出現(xiàn)公允價值計量。

(五)經(jīng)營投資的分析

股權(quán)投資首先可以分為交易性股權(quán)投資與非交易性股權(quán)投資。非交易性股權(quán)投資分為經(jīng)營股權(quán)投資和非經(jīng)營股權(quán)投資。以確定性價格回購的回購協(xié)議一般不認(rèn)為是股權(quán)投資，而認(rèn)為是債權(quán)投資。股權(quán)如果附帶上對賭協(xié)議等浮動條款，可以分開處理，一部分是股權(quán)投資，一部分是或有事項。債權(quán)如果附帶上對賭協(xié)議，可轉(zhuǎn)換協(xié)議等條款，同樣也是分開處理。

經(jīng)營股權(quán)投資，簡稱經(jīng)營投資，區(qū)別于投資經(jīng)營，落腳點在于投資，而且是金融投資。經(jīng)營投資是一種形式上是股權(quán)投資，真實目的是經(jīng)營活動的方式，就是中間性組織的方式。中間性組織就是介于市場與企業(yè)之間，可以有虛擬企業(yè)，戰(zhàn)略聯(lián)盟，企業(yè)集群，企業(yè)集團，特許經(jīng)營，企業(yè)網(wǎng)絡(luò)等方式。

本文設(shè)定經(jīng)營投資的主體只能是機構(gòu)(企業(yè)或者非營利組織)，這是便于統(tǒng)計的方便，也是便于法律制

度的銜接。雖然個人投資人往往是企業(yè)創(chuàng)辦人，或者是企業(yè)長期經(jīng)營人.實際控制人等，但是個人投資人一律設(shè)定為是非經(jīng)營投資。經(jīng)營投資只能是機構(gòu)之間形成的中間性組織關(guān)系。

經(jīng)營投資一般不以轉(zhuǎn)讓股權(quán)為目的，但是也可以轉(zhuǎn)讓股權(quán)，關(guān)鍵是不能開展連續(xù)性的以轉(zhuǎn)讓股權(quán)為目的的投資活動，就是把投資當(dāng)成自己的主營業(yè)務(wù)。類似企業(yè)轉(zhuǎn)讓固定資產(chǎn)計入營業(yè)外收入，一般的非預(yù)料的轉(zhuǎn)讓經(jīng)營股權(quán)投資的收益，建議計入營業(yè)外收入。

經(jīng)營投資的機構(gòu)投資人與被投資企業(yè)的關(guān)系是企業(yè)集團與共同控制的企業(yè)群。如果是企業(yè)集團的經(jīng)營投資，那么隨著企業(yè)集團法律制度的完善，對于企業(yè)集團內(nèi)母子公司控制標(biāo)準(zhǔn)，直接控股與間接控股的區(qū)分等問題會有明確界定，。企業(yè)集團采取核準(zhǔn)或者注冊的方式成立，集團公司對于其子公司的關(guān)系就是經(jīng)營投資，意味著集團公司參與子公司的管理活動，可以采取很多不同的模式；如果是一般參股企業(yè)，則不認(rèn)為是經(jīng)營投資，而是下文的非經(jīng)營投資。

還有一種經(jīng)營投資是以共同控制的形式存在的，就是若干企業(yè)共同控制一個企業(yè)，共同參與管理這個企業(yè)，這個控制關(guān)系就是經(jīng)營投資。共同控制企業(yè)的數(shù)目不能太多，否則不宜認(rèn)為是共同控制，可以借鑒目前長期股權(quán)投資的處理，以20％為界限。共同控制的數(shù)額必須是20％以上，而且持有目的必須是參與管理被投資企業(yè)。這樣，集團公司參股的企業(yè)如果是20％以上，也可納入經(jīng)營投資的范疇。同樣，個人不能成為共同控制的主體。

需要特別注意，共同控制必須是至少兩家以上的共同控制。集團公司一般是國有控股公司，非營利組織控股公司等，如果是許多企業(yè)參股集團公司，這些參股集團公司的關(guān)系一般是非經(jīng)營投資，但是，如果這些參股符合共同控制的要求，那么也屬于經(jīng)營投資。當(dāng)然，優(yōu)先份額權(quán)是不可能經(jīng)營投資的，因為它沒有參與管理。

(六)非經(jīng)營投資的分析

非經(jīng)營投資一般可以有控股投資，共同控制投資，重大影響投資，參股投資等，與目前的分類一致。由于股權(quán)投資的會計準(zhǔn)則建議采取了綜合權(quán)益法，所以即使分類細(xì)致，會計處理也是簡潔的。即使是控股投資與共同控制投資，也不一定就是經(jīng)營投資，因為沒有持久性的參與管理，就不是經(jīng)營投資。所以，很多并購基金、股權(quán)基金也不是經(jīng)營投資的主體，只是非經(jīng)營投資的主體。

如果考慮到優(yōu)先股，有限合伙企業(yè)中有限合伙份額，信托份額等優(yōu)先的份額權(quán)，這些份額權(quán)介于股權(quán)與債權(quán)之間，但是偏向股權(quán)，所以還是認(rèn)為是股權(quán)為佳。一方面，優(yōu)先的份額權(quán)清償順序在普通份額權(quán)之前，收益分配也在普通份額權(quán)之前，一般無表決權(quán)。另一方面。這些份額權(quán)也是收益與風(fēng)險不確定的，更接近股權(quán)。雖然優(yōu)先的份額權(quán)一般認(rèn)為是股權(quán)，但是很多時候需要單獨劃分出來。比如，在計算市盈率、市凈率、市銷率等時，主要涉及到普通股；在計算每股收益無差別點時也是將普通股、優(yōu)先股、債權(quán)分開計算。信托份額是指委托人出資份額與受益人的受益權(quán)的加總，需要把信托理解為一個企業(yè)實體才能容易理解。所以，在經(jīng)營投資與非經(jīng)營投資中，都需要細(xì)分出優(yōu)先份額權(quán)。

這樣，一共有三大類股權(quán)，包括了經(jīng)營投資，非經(jīng)營投資與交易性股權(quán)。經(jīng)營投資就是以中間性組織參與被投資企業(yè)經(jīng)營的投資活動，而非經(jīng)營股權(quán)投資則是投資時間較長，長期仍以轉(zhuǎn)讓為目的，這就是創(chuàng)業(yè)投資的范疇，而短期持有的股權(quán)投資則屬于交易性金融資產(chǎn)的范疇。限于篇幅，一些細(xì)節(jié)不展開分析了。

(七)保險準(zhǔn)備金的分析

保險準(zhǔn)備金是新增加的資產(chǎn)類型，分為住戶對人壽保險準(zhǔn)備金，對養(yǎng)老金凈股權(quán)，保險費預(yù)付款與未結(jié)索賠準(zhǔn)備金。一般認(rèn)為人壽保險等準(zhǔn)備金是債權(quán)，這個問題不大，至于對養(yǎng)老金的要求權(quán)，到底處理為股權(quán)，還是處理為債權(quán)？其實無論處理為哪種都不是問題，因為對養(yǎng)老金的要求權(quán)被劃分為保險準(zhǔn)備金的大類，不同于其他金融資產(chǎn)中的股權(quán)或者債權(quán)。這一點有點類似于交易性資產(chǎn)的處理。

(八)儲備資產(chǎn)的分析

儲備資產(chǎn)分為貨幣黃金、特別提款權(quán)、在基金組織的儲備頭寸。增加了在基金組織的儲備頭寸，因為這是在國際收支平衡表出現(xiàn)的類型，需要加入。至于在國際收支平衡表的儲備資產(chǎn)中出現(xiàn)的外匯儲備，可能有外匯、外匯債券等形式，這些是可以到時重新調(diào)整分類的。關(guān)鍵是分類中，各個資產(chǎn)的界限不能有變化。不同的資產(chǎn)的組合，也可以有新的資產(chǎn)類型。

三、金融資產(chǎn)流量核算

金融統(tǒng)計中金融資產(chǎn)分類主要就是宏觀資金流量核算與宏觀資金存量核算。本節(jié)分析資金流量表與國際收支平衡表。

(一)資金流量表的分析

資金流量分析雖然脫胎于企業(yè)現(xiàn)金流量表，但卻是以權(quán)責(zé)發(fā)生制為基礎(chǔ)，分為實物交易與金融交易兩部分。實物交易其實就是生產(chǎn)法、收入法、支出法增加值核算的部門細(xì)化；金融交易才是本文的重點。

目前我國的資金流量表還是比較簡易的，與美國、日本相比，機構(gòu)部門和金融資產(chǎn)類型的劃分都是比較粗糙的。對于機構(gòu)部門的細(xì)分，不是本文的重點，本文重點在于金融資產(chǎn)項目的細(xì)分。

事實上，在曹小艷提出的方案中，只是協(xié)調(diào)了資金流量核算的國外資產(chǎn)與國際收支核算的資產(chǎn)項目。本節(jié)涉及了資金流量核算的國內(nèi)資產(chǎn)。上表4其實也是簡表而已，可以再細(xì)化下去，但是分類一般不需要根據(jù)經(jīng)濟主體的不同來進(jìn)行，因為在機構(gòu)部門的分類已經(jīng)體現(xiàn)了經(jīng)濟主體的不同。上表除了在貨幣資產(chǎn)科目列出了外幣資產(chǎn)，其實在每一類資產(chǎn)中(除了儲備資產(chǎn))，都是有對應(yīng)的國外資產(chǎn)，這是需要注意的。所以，完全可以把資金流量表與國際收支表合并為一個表。那樣，資金流量表是最綜合的一個表，除了不能包括投入產(chǎn)出表以外。下節(jié)的資金存量表還會囊括國家資產(chǎn)負(fù)債表。

本文提出的改進(jìn)不同于目前資金流量的最大之處在于:

l、加入了未上市股權(quán)。

目前，國家的資金流量沒有統(tǒng)計未上市股權(quán)，未上市股權(quán)占得比重很大，缺少這一部分，會導(dǎo)致國家部門間融資結(jié)構(gòu)分析失真。這需要國家統(tǒng)計體系的完善。股權(quán)分為交易性股票，非經(jīng)營投資，經(jīng)營投資。其中后兩類還可以細(xì)分下去，比如未上市普通份額可以細(xì)分為未上市普通合伙份額，未上市普通股權(quán)等。

2、加入了交易性資產(chǎn)。

這在微觀企業(yè)與個人的交易性資產(chǎn)是很常見的.但是宏觀上如果沒有的話，那就是信息失真的。必須觀察社會總體的交易性資產(chǎn)的總和。企業(yè)的交易性資產(chǎn)加總即可，個人的交易性資產(chǎn)，一般直接設(shè)定普通散戶的上市資產(chǎn)為統(tǒng)計對象，大股東的上市資產(chǎn)一般認(rèn)定為經(jīng)營投資。需要注意，資金流量核算雖然是流量核算，但是并不包括金融資產(chǎn)的二手交易，因為，交易性資產(chǎn)有很多是二手交易，所以，交易性資產(chǎn)的流量核算不是最關(guān)鍵的，關(guān)鍵的是存量核算。

3、加入了短期債權(quán)與準(zhǔn)債權(quán)。

短期債權(quán)是應(yīng)收賬款，應(yīng)收票據(jù)，預(yù)付賬款，應(yīng)收利息，應(yīng)收股利。這些不在目前資金流量中反映。事實上，這些短期債權(quán)，現(xiàn)代金融中發(fā)揮作用很大，加入進(jìn)去才能準(zhǔn)確反映資金流量總和，否則會導(dǎo)致信息失

真。同樣準(zhǔn)債權(quán)的規(guī)模也不少，也要加入進(jìn)去。

即使短期債權(quán)的數(shù)據(jù)可以獲得，如何加總統(tǒng)計流量也是難點。本文認(rèn)為，股權(quán)與長期債權(quán)的流量核算本身也有不少問題，因為，發(fā)生在年初的金融流量與發(fā)生在年末的金融流量在統(tǒng)計上沒有區(qū)別，但是在經(jīng)濟實質(zhì)上區(qū)別是很大的，將來的流量數(shù)據(jù)如果能夠增加發(fā)生時段的信息，必然能夠更加完善。所以，目前的短期債權(quán)最好是以每個企業(yè)的半年度平均值作為統(tǒng)計流量數(shù)額，具體而言，就是短期債權(quán)的時間加權(quán)總和再除以半年時間，這種方法，相當(dāng)于假設(shè)股權(quán)與長期債權(quán)平均發(fā)生在年中；這種方法，也是借鑒計算企業(yè)每股收益的思路，當(dāng)然，國家核算比起企業(yè)核算困難許多。

(二)國際收支平衡表的分析

國際收支平衡表主要分為經(jīng)常交易與金融交易部分。本節(jié)的重點自然是金融交易。同樣，在本文金融資產(chǎn)分類的基礎(chǔ)上，可以給出該表的金融交易的修改建議。

資金流量表和國際收支核算表是相應(yīng)國民經(jīng)濟賬戶的綜合，前者是各部門收入初次分配賬戶、收入再分配賬戶、收入支配賬戶、資本賬戶和金融賬戶的綜合，后者是各種國外賬戶的綜合。有學(xué)者比較了資金流量表與國際收支平衡表，并且給出了兩者互相協(xié)調(diào)的建議。前文指出，資金流量表和國際收支核算表完全可以統(tǒng)一在一個表內(nèi)，讓資金流量核算和國際收支核算的內(nèi)容包括國民經(jīng)濟核算的大部分信息。

目前的資金流量分析主要是按照金融工具的手段與形式分類，而國際收支核算中的金融交易項目則主要按交易目的和功能分類，這與本文建議的資金流量分析是一致的。目前的金融資產(chǎn)科目主要有直接投資。證券投資，其他投資，儲備資產(chǎn)。直接投資相當(dāng)于經(jīng)營投資與非經(jīng)營投資，證券投資相當(dāng)于交易性資產(chǎn)。其他投資相對于信貸資產(chǎn)。

可見。國際收支核算并不需要太大調(diào)整，只是需要根據(jù)前面的研究，細(xì)化分類，統(tǒng)一名稱。以求一致。重點在于如何在國際收支核算中認(rèn)定直接投資。直接投資意味著投資者致力于長期目標(biāo)而對境外企業(yè)進(jìn)行投資。直接投資分為對外直接投資與外國直接投資，各國關(guān)于直接投資的分類大同小異，關(guān)于這方面的研究不少，本文不一一介紹。按照目前中國的規(guī)則，是把10％的投資權(quán)益作為確認(rèn)直接投資的標(biāo)準(zhǔn)，與國際標(biāo)準(zhǔn)基本一致。

但本文認(rèn)為該標(biāo)準(zhǔn)太高了，雖然容易操作，但是不夠精確。其實，直接投資就是本文提出的經(jīng)營投資與非經(jīng)營投資的總和。所以，建議可以將直接投資分為經(jīng)營投資與非經(jīng)營投資，認(rèn)定經(jīng)營投資與非經(jīng)營投資，直接從企業(yè)報表人手。這是最理想的方法，計算的直接投資應(yīng)該數(shù)額更大。一般的對外投資，比如QDII，QDLP，個人的數(shù)額較大的長期投資等都是經(jīng)營投資的范疇；如果是集團公司對境外子公司的投資，那就是納入非經(jīng)營投資的范疇:如果一般的散戶的股票投資，企業(yè)交易性股權(quán)投資，那就是屬于證券投資，準(zhǔn)確的說法，應(yīng)是交易性投資。

四、金融資產(chǎn)存量核算

(一)資金存量表的分析

目前雖然沒有資金存量表，但是有國家資產(chǎn)負(fù)債表，部分內(nèi)容相當(dāng)于金融資產(chǎn)存量核算。但是，國家資產(chǎn)負(fù)債表并沒有機構(gòu)部門的細(xì)化分類，所以，還是需要專門的資金存量表。

資金存量分析應(yīng)該也是在本文提出的金融資產(chǎn)類型的基礎(chǔ)上展開，需要增加未上市股權(quán)、交易性資產(chǎn)、短期債權(quán)與準(zhǔn)債權(quán)的總量。這才是完整的金融資產(chǎn)存量。關(guān)于存量核算，有時比流量核算提供更多的信息。存量資產(chǎn)如何定價是關(guān)鍵。

無論是金融統(tǒng)計，還是財務(wù)會計，都有不少關(guān)于金融資產(chǎn)定值的方法。大致上可以分為是市價(公允價值)與賬面價值兩大類?？偟脑瓌t是:對于交易性資產(chǎn)可以市價顯示，對于其他資產(chǎn)，應(yīng)該是以賬面價值為主，適當(dāng)考慮增加市價顯示。最好的方式，多提供幾套數(shù)據(jù)進(jìn)行對比，這樣的統(tǒng)計信息就是最完善的。

(二)國際投資頭寸表的分析

國際投資頭寸表是全面記錄一國對外金融資產(chǎn)與金融負(fù)債的存量，與國際收支平衡表基本一致。主要區(qū)別在于存量核算要考慮由非交易因素引起的資產(chǎn)價值的變化，也就是價格變化，匯率變化與其他變化。這個問題是與資金流量核算一致的，關(guān)于金融資產(chǎn)定值的方法，也與資金流量核算一致。特別是，直接投資統(tǒng)計，最好能提供兩套數(shù)據(jù)，一個是以賬面價值為基礎(chǔ)的數(shù)據(jù)，一個是市價為基礎(chǔ)的數(shù)據(jù)。這樣才能全面反映直接投資情況，賬面價值便于計算，易于反映投資之問的關(guān)系；市價便于進(jìn)行金融穩(wěn)健管理，方便計算可能的資本流量。

五、金融市場統(tǒng)計

前面指出，金融資產(chǎn)分類主要是資金流量分析與存量分析，分類的依據(jù)主要是交易目的和交易功能，但是目前基于金融丁具的手段與形式的分類，也是需要的，而是主要應(yīng)用在金融市場統(tǒng)計中作為彌補。

金融市場是資金融通的地方。金融市場可以根據(jù)交易層次不同.分為一級市場和二級市場；根據(jù)交割方式不同，分為公開市場、議價市場、店頭市場和第四市場；根據(jù)地理區(qū)域不同，分為地方市場、國家市場、同際市場。但是，金融市場統(tǒng)計中，最重要的是根據(jù)金融市場交易的對象的分類，就是金融資產(chǎn)的分類。

篇（11）

(一)產(chǎn)業(yè)投資基金的興起產(chǎn)業(yè)投資基金(亦稱私募股權(quán)基金,簡稱產(chǎn)業(yè)基金、私募基金)已與銀行業(yè)、保險業(yè)、證券業(yè)并稱的全球四大金融支柱。美國自l999年起,產(chǎn)業(yè)投資基金在資產(chǎn)總量上成為最大的金融產(chǎn)品,取代了商業(yè)銀行資產(chǎn)總量第一的地位。在過去的十年里,美國私募基金的年回報率平均是12•7%,而納斯達(dá)克、道瓊斯等平均收益率只是7%左右,私募基金的投資從長期來看實際上比股市的投資回報高將近1倍,其迅猛發(fā)展之勢和優(yōu)良的投資機會為世人關(guān)注。近年來的金融創(chuàng)新將國外的私募股權(quán)基金以產(chǎn)業(yè)投資基金的形式展現(xiàn)在國人面前,活躍在這一領(lǐng)域的基本上多為前來試水的境外機構(gòu)投資者。盡管相應(yīng)的法規(guī)還未正式頒布,中國第一只真正意義上以人民幣募集資金的本土產(chǎn)業(yè)投資基金———渤海基金的獲準(zhǔn)注冊,已牽動起各地產(chǎn)業(yè)投資基金申報的熱潮。除了若干以投資公司和證券投資基金形式活動的私募股權(quán)基金之外,據(jù)報道已有上百家上規(guī)模的產(chǎn)業(yè)投資基金申請正在排隊候簽。

(二)產(chǎn)業(yè)投資基金為民營經(jīng)濟帶來機遇產(chǎn)業(yè)投資基金的興起,為民營經(jīng)濟以較大的規(guī)模進(jìn)入金融領(lǐng)域,進(jìn)而實現(xiàn)與金融資本的融合提供了契機。民營企業(yè)融資難的問題一直困擾著民營經(jīng)濟的發(fā)展。發(fā)展產(chǎn)業(yè)投資基金,不僅在現(xiàn)有的不甚通暢的銀企信貸間接融資渠道和改制上市直接融資渠道之外,又增加了一條更適合高成長中小民營企業(yè)的融資渠道,而且為有實力的大型民營企業(yè)進(jìn)入金融領(lǐng)域拓展帶來了機遇。近些年來,民營經(jīng)濟介入金融資本雖然在入股股份制商業(yè)銀行和非銀行金融機構(gòu)、興辦民營擔(dān)保等金融中介服務(wù)機構(gòu)等方面嶄露頭角,但遠(yuǎn)不如參與或發(fā)起產(chǎn)業(yè)投資基金所能夠形成的規(guī)模效應(yīng)。因為在劇烈市場競爭中通過不斷的產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新成長起來的民營資本,與產(chǎn)業(yè)投資基金私募的實質(zhì)性特征和市場化營運的本質(zhì)要求以及規(guī)?；l(fā)展趨勢十分吻合,而這些特質(zhì)也正是產(chǎn)業(yè)投資基金和民營經(jīng)濟所共同需要的。(三)民營資本的產(chǎn)業(yè)投資基金準(zhǔn)入問題境外資本在我國組建產(chǎn)業(yè)投資基金已經(jīng)獲得合法身份,民營資本進(jìn)入境內(nèi)組建的產(chǎn)業(yè)投資基金的前景還不明朗。在《產(chǎn)業(yè)投資基金試點管理辦法》討論稿中,規(guī)定產(chǎn)業(yè)投資基金只能向五類特定的機構(gòu)投資者進(jìn)行私募。五類特定機構(gòu)投資者主體指的是國有及國有控股企業(yè),商業(yè)銀行、保險公司、證券公司以及其他金融機構(gòu),全國社會保障基金理事會及社會保障基金或企業(yè)年金進(jìn)行投資的法人受托機構(gòu)或投資管理人,以國家財政撥款為主要資金來源的企事業(yè)單位,發(fā)改委規(guī)定的其他特定機構(gòu)投資者。這里特定的機構(gòu)投資者中,除了最后一類為發(fā)改委留了一個開放性的審批口子之外,其他幾類明確沒有包括民營企業(yè)。討論稿強調(diào)的是特定機構(gòu)投資者的國有或國有控股特性,民營資本雖然在第二類的金融機構(gòu)投資者中已有介入,但分量輕微。

股份制銀行和一些非銀行金融機構(gòu)中民營資本舉足輕重,這里的“其他金融機構(gòu)”卻并未予以明確。民營資本的產(chǎn)業(yè)準(zhǔn)入已經(jīng)不是一個新問題。國際上通行的產(chǎn)業(yè)投資基金的投資對象的劃分都是在投資實踐中自然形成,不會有我國現(xiàn)在這樣由政府部門人為地劃分為創(chuàng)業(yè)投資和產(chǎn)業(yè)投資,并由此制定出相應(yīng)的管理框架規(guī)定準(zhǔn)入對象。在人們一般的理解中,創(chuàng)業(yè)投資多是與風(fēng)險投資聯(lián)系在一起的,多是成功幾率較小的風(fēng)險項目,所以政府鼓勵和允許民營資本進(jìn)入;而產(chǎn)業(yè)投資人們多理解為壟斷性行業(yè)或基礎(chǔ)建設(shè)項目投資,收益相對穩(wěn)定可靠,就只能由國有資本獨攬。且不論這種明顯地對民營經(jīng)濟不公平的產(chǎn)業(yè)準(zhǔn)入政策是否決策合理和它背后可能導(dǎo)致的尋租現(xiàn)象,就是從資金運用和項目效率上看也是不可取的。政府對產(chǎn)業(yè)投資基金的行業(yè)進(jìn)入設(shè)置門檻和自身的強力介入,為國有資本配套一系列扶持政策,都可以理解。但對于一個經(jīng)過試點和實踐,境外資本都可以進(jìn)入的投資領(lǐng)域,實在沒有必要再以投資者的經(jīng)濟成分定取舍了。投資者的投資實力、經(jīng)營能力、營運紀(jì)錄,以及能否接受相應(yīng)法規(guī)的監(jiān)督管理,應(yīng)該是更可取的門檻取舍標(biāo)識。其實,產(chǎn)業(yè)投資基金本質(zhì)上是一種風(fēng)險性的實業(yè)投資,而不是我們通常意義上的大中型建設(shè)項目或基礎(chǔ)設(shè)施項目投資。產(chǎn)業(yè)投資基金是金融市場改革推出的金融創(chuàng)新產(chǎn)品,而不是僅僅作為一種政策調(diào)控工具。初生的產(chǎn)業(yè)投資基金亟需政府的扶持引導(dǎo),這與民營資本的介入并行不悖,而且它的成長壯大還要依賴以民營為主導(dǎo)的市場化運作。

二、產(chǎn)業(yè)投資基金募集及其風(fēng)險性投資實質(zhì)

(一)產(chǎn)業(yè)投資基金實質(zhì)的考察我國的產(chǎn)業(yè)投資基金在國外通稱為創(chuàng)業(yè)投資基金(VentureCapitalFund,簡稱VC)和私募股權(quán)基金(PrivateEquityFund,簡稱PE),是一種向特定投資者(通常是機構(gòu)投資者)以私募方式籌集資金,主要對具有高增長潛力的未上市企業(yè)進(jìn)行股權(quán)投資的集合投資方式。產(chǎn)業(yè)投資基金采用公司制、信托制或有限合伙制等形式,投資的目的是基于企業(yè)的潛在價值,通過投資推動企業(yè)發(fā)展,并在合適的時機通過企業(yè)上市、轉(zhuǎn)讓股權(quán)或股份回購等退出方式實現(xiàn)資本增值收益。根據(jù)目標(biāo)企業(yè)所處階段不同,可以將產(chǎn)業(yè)投資基金分為種子期或早期基金、成長期基金、重組基金等。早期階段的為創(chuàng)業(yè)投資基金,成長或重組階段的為私募股權(quán)基金。

在我國的金融投資實踐中,由于一直是將創(chuàng)投資與在高技術(shù)創(chuàng)新、新商業(yè)模式領(lǐng)域運作的風(fēng)險投資聯(lián)系在一起,而產(chǎn)業(yè)投資基金在目前就只是指的私募股權(quán)基金。在我國現(xiàn)有法律框架下,私募股權(quán)基金主要有三種形式:一是通過信托計劃形成的契約型私人股權(quán)投資基金;二是國家發(fā)改委特批的公司型產(chǎn)業(yè)投資基金,比如天津的渤海產(chǎn)業(yè)投資基金;三是各類以投資公司名義出現(xiàn)的、與私募股權(quán)基金運作方式相同的投資機構(gòu),只是這第三種并沒有納入基金的法律監(jiān)管范圍。如果不包括各類投資公司形式的機構(gòu),私募股權(quán)基金就包含有信托契約型的私人股權(quán)投資基金和公司型的產(chǎn)業(yè)投資基金兩種形式。我國信托契約型的私募股權(quán)基金基本上都是活躍在證券市場的證券投資基金,只有公司型的產(chǎn)業(yè)投資基金主要是投資于實業(yè)領(lǐng)域,這樣我國的私募股權(quán)基金實際上是包含證券投資基金和產(chǎn)業(yè)投資基金。而我們現(xiàn)在理解的產(chǎn)業(yè)投資基金其實就是投資于實業(yè)的公司型產(chǎn)業(yè)基金,也有人稱為實業(yè)投資基金。不論國內(nèi)外的產(chǎn)業(yè)投資基金在形式上有何區(qū)別,或是我國產(chǎn)業(yè)投資基金概念界定如何模糊,它們都它包含著一個共同的實質(zhì)性特征,那就是私募性的實業(yè)投資。

它們都是通過私募形式,集合社會資本,達(dá)到一定的規(guī)模,原則上是在實業(yè)領(lǐng)域?qū)Ψ巧鲜衅髽I(yè)進(jìn)行的權(quán)益性投資,投資者按照其出資份額分享投資收益,承擔(dān)投資風(fēng)險。在項目實施過程中即同時設(shè)計出退出機制,以便在一定時期后通過上市、轉(zhuǎn)讓或回購等方式,出售已增值的股權(quán)獲取利益。投資選擇在項目判斷上失誤,或資金進(jìn)入后項目經(jīng)營失敗,及其投資遲遲無法退出變現(xiàn),基金的風(fēng)險性實質(zhì)即會凸顯出來。產(chǎn)業(yè)投資基金的私募形式是相對公募形式而言的。公募基金(Publicoffering)向非特定的的投資者募集,必須強調(diào)其公眾的資信背景,因而在規(guī)模上有較大的規(guī)定要求,需要多一些的審批環(huán)節(jié)和信息的披露,監(jiān)管的加強也增強了基金的公眾資信,加大了社會一般的公眾投資者的信任程度,投資風(fēng)險相對減少一些,但其營運效率和效益自然也會大打折扣。私募基金則不同,它所應(yīng)對的監(jiān)管相對要寬松得多。既然是私募它就必然帶有資本主體的盈利訴求,產(chǎn)業(yè)投資基金高投入、高回報和高風(fēng)險的特征表露得更為強烈,實現(xiàn)資本安全和增值的宗旨及市場競爭的生存壓力,逼迫它的營運必須更加靈活高效,更加遵循資本運行的游戲規(guī)則、貼近市場、尋求機會,以自行承擔(dān)和刻意規(guī)避市場的所有風(fēng)險。

(二)產(chǎn)業(yè)投資基金的風(fēng)險識別既然在產(chǎn)業(yè)投資基金在本質(zhì)上無異于風(fēng)險性的投資,地方政府和主管部門又為什么都對產(chǎn)業(yè)投資基金寄予殷切的厚望?主觀上看,他們把產(chǎn)業(yè)投資基金看成為彌補財政資金不足的一個來源、經(jīng)濟調(diào)控的一種政策工具和結(jié)構(gòu)調(diào)整的外生動力。他們期望在建設(shè)資金來源上以產(chǎn)業(yè)投資基金來幫助緩解資金需求與供給的矛盾,填補資金缺口,減輕財政負(fù)擔(dān),發(fā)展基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)。在宏觀調(diào)控上運用產(chǎn)業(yè)投資基金作為調(diào)控的經(jīng)濟手段,扶持主導(dǎo)產(chǎn)業(yè)的建設(shè)發(fā)展,促進(jìn)投融資體制改革,實現(xiàn)宏觀經(jīng)濟的協(xié)調(diào)控制。在產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整上利用產(chǎn)業(yè)投資基金推動技術(shù)進(jìn)步和產(chǎn)業(yè)升級,改造和調(diào)整現(xiàn)有的產(chǎn)業(yè)體系,提高地方或產(chǎn)業(yè)的資本和技術(shù)結(jié)構(gòu)?？陀^上看,產(chǎn)業(yè)投資基金在我國發(fā)展的條件已逐漸成熟。近年來在政策法規(guī)上頒布了《信托法》,修改了《公司法》、《證券法》以及《合伙企業(yè)法》,證券市場實行的全流通改革,基本消除了各類私募性質(zhì)的產(chǎn)業(yè)投資基金設(shè)立與運作的法律障礙。在機構(gòu)投資者隊伍的建設(shè)方面,保險公司、社?；稹⑸虡I(yè)銀行、證券公司等金融機構(gòu),以及大型國有企業(yè)和有實力的民營企業(yè)都希望介入產(chǎn)業(yè)投資基金?；鸬牡统杀救谫Y和資本集聚迅速,加之我國外匯儲備的快速增長、全球性的流動性過剩以及自主創(chuàng)新帶來企業(yè)良好的投資價值,都使得地方政府和有關(guān)部門以及具備一定實力的機構(gòu)投資者躍躍欲試。產(chǎn)業(yè)投資基金在中國有很大的市場機會和良好的盈利前景,但作為一項新生事物,它的發(fā)展條件還并不是十分完善,特別是剛剛在境內(nèi)興起和眾多正在蘊釀中的以官方主導(dǎo)為背景的產(chǎn)業(yè)投資基金,我們應(yīng)該清醒地認(rèn)識到它與市場機會伴隨而來的諸多風(fēng)險。

三、民營資本介入與產(chǎn)業(yè)投資基金風(fēng)險化解

(一)境內(nèi)產(chǎn)業(yè)投資基金創(chuàng)新的不斷探索我國境內(nèi)產(chǎn)業(yè)投資基金的探索起步于20世紀(jì)90年代初。首家經(jīng)人總行批準(zhǔn)的淄博基金于1992年成立,此后各地批準(zhǔn)設(shè)立的近百只各類基金涌現(xiàn)出來。這些基金基本上都是政府主導(dǎo)型的背景,規(guī)模都比較小,最大的才5•81億元人民幣,最小的僅1000萬元人民幣。在當(dāng)時房地產(chǎn)熱、股票熱、期貨熱、產(chǎn)權(quán)熱等浪潮的推動下,一些地方和部門受利益驅(qū)動紛紛介入投資基金,但對投資基金又缺乏正確的認(rèn)識,使得基金設(shè)立和運作過程都缺乏規(guī)范?；鹪谶\作上帶有濃厚的投機色彩,市場定位不明,絕大部分搏殺于證券市場,基金債券化和股票化。由于金融市場發(fā)展不完善以及法律監(jiān)管缺失等原因,基金運作與管理的風(fēng)險頻頻發(fā)生,致使我國初期的產(chǎn)業(yè)投資基金大多偃旗息鼓。當(dāng)時境內(nèi)外私募股權(quán)投資基金熱潮中成立的香港中銀國際的中銀中國基金,規(guī)模為1億美元,最后基金凈值也是所剩無幾。

在隨后境內(nèi)基金的整頓改造中,這些“老基金”有的清盤退出,有的自生自滅,有的轉(zhuǎn)變?yōu)椤靶禄稹?包括直接規(guī)范為證券投資基金或轉(zhuǎn)為產(chǎn)業(yè)投資基金。這樣才有部分基金投向基礎(chǔ)產(chǎn)業(yè)、支柱產(chǎn)業(yè)、關(guān)鍵產(chǎn)業(yè)及高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)等我國亟需資金發(fā)展的產(chǎn)業(yè)。但境內(nèi)真正意義的產(chǎn)業(yè)投資基金直至近年才出現(xiàn),2006年天津渤海產(chǎn)業(yè)投資基金的設(shè)立成為一個標(biāo)志。20世紀(jì)90年代中期,我國出臺設(shè)立境外中國產(chǎn)業(yè)投資基金管理辦法,以吸引外資和分散產(chǎn)業(yè)投資基金風(fēng)險,引進(jìn)觀摩境外機構(gòu)投資者的操作規(guī)范。該辦法規(guī)定,只有達(dá)到規(guī)模以上的境外機構(gòu)投資者才能設(shè)立中國產(chǎn)業(yè)投資基金。我國正式提出和探討產(chǎn)業(yè)投資基金應(yīng)該是由此開始,但由于當(dāng)時的投資環(huán)境遠(yuǎn)不如現(xiàn)在,成長性企業(yè)的素質(zhì)和資本市場的發(fā)育都有待提升,產(chǎn)業(yè)投資基金的運作并不容易,以至于當(dāng)時投資“中國概念”的境外私募股權(quán)基金以失敗的居多。這種狀況直到近年大的環(huán)境改變才隨之改觀,一大批境外產(chǎn)業(yè)投資基金開始活躍在中國的資本市場。

(二)民營資本介入金融領(lǐng)域的成功嘗試金融領(lǐng)域在國內(nèi)一向是國營的壟斷性領(lǐng)域,這個盈利高、擴張快的行業(yè),對進(jìn)入企業(yè)的資產(chǎn)規(guī)模與質(zhì)量、持續(xù)經(jīng)營能力和管理人員素質(zhì)都有較高的要求。金融改革創(chuàng)新使這一領(lǐng)域的準(zhǔn)入管制有所松動,境外資本已捷足先登,許多大型民營企業(yè)也早已注意到金融行業(yè)的高投資回報率,正在謀求進(jìn)入這一領(lǐng)域的各個方面。金融領(lǐng)域的民營資本在股份制銀行進(jìn)展順利,其中在民生銀行已經(jīng)占到55%的股份,在浙商銀行已占到85%的股份。截至2005年底,在11家全國性的股份制銀行中,民營資本已經(jīng)占有12%的股份,115家城市商業(yè)銀行中的民營資本已經(jīng)將近1/3,農(nóng)村商業(yè)銀行民營資本已經(jīng)占到56%,農(nóng)村的合作銀行民營資本到了32%。據(jù)報道希望集團的劉永好投在民生銀行里的資金已經(jīng)有了10倍以上的回報。創(chuàng)業(yè)投資及其金融服務(wù)一直是個高風(fēng)險領(lǐng)域,一般的民營資本不會輕易涉入。早期啟動的創(chuàng)投和擔(dān)保企業(yè)大多為政府主導(dǎo)以國有資本組建起來,實際經(jīng)營起來業(yè)績平平,有的甚至步履維艱。但就在這樣一個政策性很強、前景不明朗的高風(fēng)險領(lǐng)域,深圳民營的中科智擔(dān)保公司以5000萬人民幣起家,用7年時間,實現(xiàn)資本金美金擔(dān)保額超過300億人民幣,資本金從5000萬擴展到約20億人民幣,成為全國最大的擔(dān)保公司和國內(nèi)第一家外資進(jìn)入的擔(dān)保公司。在產(chǎn)業(yè)投資基金方面,盡管相關(guān)法規(guī)尚未出臺,政策不太明朗,敏銳的民營資本已經(jīng)以投資公司的形式涉足試水了。日前由多家大型民營企業(yè)發(fā)起,經(jīng)國家工商總局注冊組建的世華聯(lián)合投資公司,將其業(yè)務(wù)方向鎖定為產(chǎn)業(yè)股權(quán)投資,以區(qū)別于直接進(jìn)入風(fēng)險投資和證券投資。它將挑選中國的成長型企業(yè)投資,具體委托于專業(yè)的中科招商投資基金管理公司來操作打理,采取所謂“主業(yè)+基金”模式,在保持主業(yè)經(jīng)營優(yōu)勢的前提下避免企業(yè)多元化投資風(fēng)險。宣稱在5年后做到100億元人民幣規(guī)模的世華聯(lián)合投資公司,事實上成為中國首家以公司型發(fā)起設(shè)立,而以契約委托型運營的民營產(chǎn)業(yè)投資基金。

(三)產(chǎn)業(yè)投資基金風(fēng)險化解的制度安排監(jiān)管部門之所以在產(chǎn)業(yè)投資基金準(zhǔn)入問題上的態(tài)度還不明朗,主要還是對民營資本存有某些風(fēng)險上的顧慮。其一是規(guī)模問題。產(chǎn)業(yè)投資基金主要由大型的國有企業(yè)和金融機構(gòu)認(rèn)購,國家通過必要的審核,在開始階段來選擇試點行業(yè)和地點。民營資本一般規(guī)模都不大,可以考慮組建小型的直接股權(quán)投資基金,而這在目前是作為不用實行審批制的創(chuàng)業(yè)投資基金來運作的。其二是信用問題。直到現(xiàn)在我國的個人信用體系尚未建立起來,特別是中小企業(yè)家民營企業(yè)報告體系的建設(shè)還困難重重,民營資本形成和構(gòu)成的特殊性,使其在信息披露和監(jiān)管等方面要復(fù)雜得多。其三是法律規(guī)范約束問題。由于缺乏系統(tǒng)的法律規(guī)范約束,我國的私募基金尤其是契約型私募基金在運作中往往存在巨大的風(fēng)險隱患,民間甚至有一些不法分子以此形式非法集資、非法或變相吸收公眾存款。歸結(jié)到一點就是基金的安全問題,乃至由此引發(fā)的金融動蕩導(dǎo)致社會的不穩(wěn)定。實際上,政府主導(dǎo)的國有資本投資項目和資金運用中的系統(tǒng)風(fēng)險同樣不同程度的存在。